風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制精品(七篇)

序論：寫作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

[關(guān)鍵詞]風(fēng)險(xiǎn)投資；保險(xiǎn)基金；風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制

[中圖分類號(hào)]F830.9　[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A　[文章編號(hào)]1006-5024(2009)03-0104-03

[作者簡(jiǎn)介]劉文國，上海金融學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院教授，研究方向?yàn)闀?huì)計(jì)與資本市場(chǎng)。(上海201209)

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制是由風(fēng)險(xiǎn)投資基金公司、被投資企業(yè)、風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)政策法規(guī)等基本要素所構(gòu)成的體系。其基本運(yùn)作過程為：以風(fēng)險(xiǎn)基金投資公司為中樞，廣泛吸收資金，形成風(fēng)險(xiǎn)投資基金，選擇具有在收益率和成長(zhǎng)潛力方面具有投資價(jià)值的高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)，并以股權(quán)形式進(jìn)行投資，同時(shí)參與企業(yè)的經(jīng)營管理，使企業(yè)借助專業(yè)化的管理及充足的資金迅速發(fā)展，在企業(yè)發(fā)展成熟后，風(fēng)險(xiǎn)投資基金公司通過資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓企業(yè)的股權(quán)并獲取高額利潤(rùn)，從而撤出在企業(yè)的投資。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的各個(gè)環(huán)節(jié)是由風(fēng)險(xiǎn)投資資本的來源、風(fēng)險(xiǎn)投資資本的治理結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行、風(fēng)險(xiǎn)投資的激勵(lì)和風(fēng)險(xiǎn)投資的退出等機(jī)制所構(gòu)成。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的有效性直接關(guān)系到風(fēng)險(xiǎn)投資的成效。如何完善風(fēng)險(xiǎn)投資的機(jī)制，是當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)投資研究的重要方面。

一、我國風(fēng)險(xiǎn)投資的現(xiàn)狀及存在的問題

我國的風(fēng)險(xiǎn)投資開始于20世紀(jì)80年代中期。目前，各類風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的數(shù)量已達(dá)到380家左右，注冊(cè)資本為1200多億元，這類風(fēng)險(xiǎn)資本主要以政府、創(chuàng)業(yè)企業(yè)、投資機(jī)構(gòu)、中介服務(wù)機(jī)構(gòu)為主，相應(yīng)的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)制也已初步建立并運(yùn)行。并且，在所有風(fēng)險(xiǎn)投資中境外風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)是最為活躍的，外資機(jī)構(gòu)資金在全部風(fēng)險(xiǎn)投資中所占比率很高(在2007年的31億美元中占到80％)，政府資金次之，我國金融機(jī)構(gòu)資金和私人資金所占的比率較低。風(fēng)險(xiǎn)投資基金投資于企業(yè)初創(chuàng)等相對(duì)早期發(fā)展階段的資金比率也在逐年增高。上述數(shù)字說明，風(fēng)險(xiǎn)投資正逐步成為我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展不可或缺的投資來源。由于我國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)規(guī)模不大，平均每個(gè)機(jī)構(gòu)管理的資金約3.15億元人民幣，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的平均投資強(qiáng)度在3000萬元人民幣左右(具體數(shù)據(jù)見下表)，對(duì)每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的投資力度相對(duì)有限，且風(fēng)險(xiǎn)投資的資金與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的資金不匹配，很多風(fēng)險(xiǎn)投資資金投入到傳統(tǒng)類企業(yè)或成熟階段企業(yè)，這種投資不符合風(fēng)險(xiǎn)投資的特性，沒有起到建立風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的作用。

2007年全球風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模已達(dá)400億美元，我國風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模也達(dá)到31.80億美元，投資項(xiàng)目和規(guī)模比2006年有較大規(guī)模的增長(zhǎng)。盡管我國風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的總體規(guī)模與經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家還存在一定的差距，但我國的發(fā)展速度較快，風(fēng)險(xiǎn)投資也是很多創(chuàng)新企業(yè)和中小企業(yè)熱衷的對(duì)象。由于目前我國的風(fēng)險(xiǎn)投資仍處在初級(jí)階段，在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制方面還存在著如下幾個(gè)方面的問題：

1　資金來源方面，資金主要來自國外風(fēng)險(xiǎn)資金和政府風(fēng)險(xiǎn)投資資金。而社會(huì)的私人資金、金融機(jī)構(gòu)資金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)資金和養(yǎng)老金沒有進(jìn)入，風(fēng)險(xiǎn)投資資金規(guī)模受到限制。

2　風(fēng)險(xiǎn)投資的法律方面，所需政策法規(guī)有待完善，風(fēng)險(xiǎn)投資稅收政策的完善是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資資金規(guī)模的有限措施。

3　風(fēng)險(xiǎn)投資的認(rèn)識(shí)方面，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)要有認(rèn)識(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象是高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目。風(fēng)險(xiǎn)投資資本不是中小企業(yè)融資的資金源。

4　風(fēng)險(xiǎn)管理方面，要加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的投資管理，在缺乏合格的專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資管理專家情況下難以取得滿意的投資收益。

5　風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)績(jī)方面，由于風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)性和投資回報(bào)周期長(zhǎng)及風(fēng)險(xiǎn)資本的退出機(jī)制不健全，反映風(fēng)險(xiǎn)投資良好業(yè)績(jī)的案例較為缺乏。

6　風(fēng)險(xiǎn)投資專家方面，缺乏風(fēng)險(xiǎn)投資管理專家，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)難以控制和管理被投資企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資管理水平落后。

7　退出渠道狹窄，風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制缺乏。

8　民間資本很少參與，政府成為投資主體。只靠政府出資，民間資本不能積極參與，風(fēng)險(xiǎn)都由政府承擔(dān)，風(fēng)險(xiǎn)投資不可能得到大發(fā)展。

我國目前風(fēng)險(xiǎn)資本的來源比較單一，除了來自外資風(fēng)險(xiǎn)投資公司的資金，國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資金主要是由政府提供。因而導(dǎo)致了我國現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)資本的規(guī)模較小，影響了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。因此，如何拓寬我國風(fēng)險(xiǎn)資本的來源渠道，改變單一的風(fēng)險(xiǎn)資本結(jié)構(gòu)，是我國急需解決的重大問題。各級(jí)政府出資建立的風(fēng)險(xiǎn)投資公司是我國風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作體制的缺陷之一。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種風(fēng)險(xiǎn)極大的特殊投資活動(dòng)，如果沒有一批具有風(fēng)險(xiǎn)投資管理專業(yè)知識(shí)和經(jīng)營技能的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資家來進(jìn)行運(yùn)行，風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)是不可能成功的。實(shí)踐證明，這種模式不能適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)和動(dòng)作規(guī)律，無論是我國還是外國，采用這種模式較難取得成功。這是因?yàn)樵趪歇?dú)資公司的模式下，無論設(shè)計(jì)怎樣周密的監(jiān)督人方案，還是難以解決所有者虛置的問題，當(dāng)然更無法建立有效的激勵(lì)機(jī)制。

風(fēng)險(xiǎn)投資資金規(guī)模的限制對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資來講是一個(gè)很大的制約，沒有足夠的資金規(guī)模和抗拒風(fēng)險(xiǎn)的能力，使得風(fēng)險(xiǎn)投資沒有輸?shù)牡讱猓驗(yàn)橐坏┩顿Y失誤，可能就很難翻身。而對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資來講，高風(fēng)險(xiǎn)就意味著高失敗率，因此，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)總是要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目進(jìn)行嚴(yán)格的挑選，從上表就可以發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的資金與風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資資金有較大差距。如何提高風(fēng)險(xiǎn)投資資金規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)投資管理水平，就是擺在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)面前的首要任務(wù)。

如何擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資資金規(guī)模，就是擺在各級(jí)政府面前的重要任務(wù)，政府在風(fēng)險(xiǎn)投資方面的資金與社會(huì)資金相比總是有限的，且政府出資建立的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)也缺乏足夠的專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資管理專家。因此，建立以政府出資的風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)基金，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)引入其他資金和投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，是促進(jìn)我國風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)發(fā)展的重要措施。與非政府風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的合作，對(duì)促進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展有著積極意義。政府只是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目提供保險(xiǎn)資金而不參與被投資對(duì)象的管理，政府認(rèn)為某個(gè)高新技術(shù)企業(yè)或項(xiàng)目對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)建設(shè)和社會(huì)發(fā)展有利，風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)基金就可為這個(gè)企業(yè)或項(xiàng)目提供保險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)出資和參與管理，這樣風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資風(fēng)險(xiǎn)有風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)，投資損失的承受力得到提高，在有效降低風(fēng)險(xiǎn)率后，對(duì)其他各類資金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域也起到了示范和引導(dǎo)作用，特別是為養(yǎng)老金、私人資金、銀行和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)資金的進(jìn)入提供了條件。

風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)基金的運(yùn)轉(zhuǎn)對(duì)擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資資金的規(guī)模也有促進(jìn)作用。如果風(fēng)險(xiǎn)投資資金大部分來自政府資金，其他投資機(jī)構(gòu)資金不參與風(fēng)險(xiǎn)投資，則政府風(fēng)險(xiǎn)投資資金的投

資規(guī)模受到很大限制。在有風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)后，投資風(fēng)險(xiǎn)得到控制，可吸引其他投資機(jī)構(gòu)資金參與風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，在其他風(fēng)險(xiǎn)投資資金的參與下，風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)基金就具有杠桿作用，一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的保險(xiǎn)資金需求是不等于風(fēng)險(xiǎn)投資資金規(guī)模。如一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的規(guī)模是1000萬元人民幣，假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)資金是投資規(guī)模的20％，則政府出資建立的風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)基金就具有5倍的放大系數(shù)，也就相當(dāng)于政府的風(fēng)險(xiǎn)投資資金擴(kuò)大了5倍，原來政府的1000萬元人民幣只能投資一個(gè)項(xiàng)目，現(xiàn)在可以為5個(gè)投資規(guī)模為1000萬元人民幣的項(xiàng)目保險(xiǎn)。另外，風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)基金可吸引更多的非政府投資機(jī)構(gòu)參與技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目投資，對(duì)促進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展將有積極意義。

在非政府風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域后，政府資金將只作為扶持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的保險(xiǎn)資金，不謀求商業(yè)利益，這種模式符合我國現(xiàn)階段促進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的需求。而非政府風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)是以商業(yè)模式運(yùn)營的，他們?cè)谡娘L(fēng)險(xiǎn)保險(xiǎn)資金支持下開展風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，商業(yè)利益有所保證，風(fēng)險(xiǎn)和收益的均衡關(guān)系向收益方向傾斜，有利于更多的其他資本進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，形成風(fēng)險(xiǎn)投資資本的競(jìng)爭(zhēng)，有利于發(fā)揮專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資家的技能，提高被投資企業(yè)和項(xiàng)目的成功率。

三、風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的完善

風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制是在企業(yè)發(fā)展成熟后，風(fēng)險(xiǎn)投資基金機(jī)構(gòu)通過資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓企業(yè)的股權(quán)并獲取高額投資利潤(rùn)，從而撤出在企業(yè)的投資。由于我國對(duì)企業(yè)上市的要求較高，一般中小企業(yè)難以達(dá)到上市要求，風(fēng)險(xiǎn)資本如不能退出被投資企業(yè)或項(xiàng)目，風(fēng)險(xiǎn)資本的高收益也無法實(shí)現(xiàn)，而且限制了風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的再投資，降低了風(fēng)險(xiǎn)資金的使用效率，不利風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。建立有效的風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的重要方面。我國資本市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)踐已經(jīng)證明，現(xiàn)有資本市場(chǎng)難以滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市的需求，限制了資本市場(chǎng)在廣度和深度上的發(fā)展。在《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法(征求意見稿)》中，對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市提出了具體要求，為創(chuàng)業(yè)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市融資開辟了渠道，建設(shè)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和完善我國資本市場(chǎng)體系，是促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的有效途徑。但是，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的人市標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)建立在能滿足大多數(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)符合上市要求之上，降低創(chuàng)業(yè)企業(yè)人市的門檻是其首要條件，使大部分一般的創(chuàng)業(yè)企業(yè)都能達(dá)到在其市場(chǎng)上市的標(biāo)準(zhǔn)。建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的目的是完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)(建立多層次資本市場(chǎng))，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的準(zhǔn)人條件應(yīng)較主板市場(chǎng)更為寬松，才能達(dá)到建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的目的。具體的準(zhǔn)人條件具有健全的經(jīng)注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告、具有較高的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)潛力、有高度集中的業(yè)務(wù)范圍、周全的業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃和業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略，并遵守《公司法》和《證券法》。在企業(yè)達(dá)到上述標(biāo)準(zhǔn)后就應(yīng)允許其在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)掛牌上市。另外，我國創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)依附于一個(gè)證券交易所的模式，也限制了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的規(guī)模，這是由于受交易技術(shù)和管理能力等方面的約束，在證券交易所上市的公司數(shù)量必然會(huì)受到限制。因此，建立獨(dú)立于證券交易所的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展和改革的方向。可以考慮在我國的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市條件設(shè)計(jì)時(shí)采用多樣化的上市條件。對(duì)有一定規(guī)模且有盈利的企業(yè)，上市條件低一些，有一定規(guī)模但暫時(shí)無盈利的企業(yè)，上市條件高一些和監(jiān)管嚴(yán)格一些。這樣既能兼顧不同公司的特點(diǎn)和需求，又能減少市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及投資人的風(fēng)險(xiǎn)。在《管理辦法》中將市場(chǎng)定位于“高成長(zhǎng)型，自主創(chuàng)新能力強(qiáng)的公司”，這類公司的凈資產(chǎn)中往往擁有較多高新技術(shù)專利，因此，應(yīng)對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司的無形資產(chǎn)(技術(shù)和發(fā)明專利)占凈資產(chǎn)比例進(jìn)行規(guī)定，且相對(duì)于主板市場(chǎng)應(yīng)該更高。另外，從《管理辦法》來看，目前創(chuàng)業(yè)板并不支持具有高成長(zhǎng)性但目前尚未盈利或盈利能力較弱的創(chuàng)業(yè)公司，這實(shí)際上排除了一些風(fēng)險(xiǎn)投資額很大，成長(zhǎng)性很強(qiáng)，卻尚未贏利的企業(yè)和項(xiàng)目。在制定這類企業(yè)的上市條件時(shí)，應(yīng)考慮公司雖然尚未盈利，但凈資產(chǎn)達(dá)到一定規(guī)模的情況。在采取這些措施后，風(fēng)險(xiǎn)資本的退出得到保證，風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展速度將更加穩(wěn)健，對(duì)擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模和提高風(fēng)險(xiǎn)投資管理水平起到促進(jìn)作用。

四、完善風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的具體措施

科學(xué)技術(shù)創(chuàng)新既是經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的根本推動(dòng)力量，也是提高國際競(jìng)爭(zhēng)力和實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)安全的根本保障，要使高新技術(shù)有效地實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化，需要建立和完善能有效地動(dòng)員和集中創(chuàng)業(yè)資本、促進(jìn)知識(shí)向高新技術(shù)轉(zhuǎn)化、加速高新技術(shù)成果商品化和產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制。建立和完善風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制，對(duì)于推進(jìn)國家技術(shù)創(chuàng)新體系建設(shè)，提高國民經(jīng)濟(jì)整體素質(zhì)和綜合國力，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展具有重要意義。建立有效的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制，對(duì)于高新技術(shù)的開發(fā)及其成果的產(chǎn)業(yè)化，具有重要作用。根據(jù)上面的分析，采取以下措施對(duì)促進(jìn)我國風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展將會(huì)有積極意義：

1　建立政府主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)基金。風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)基金的建立，對(duì)降低風(fēng)險(xiǎn)有著積極的意義。在當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)承受風(fēng)險(xiǎn)能力有限的情況下，可有效提升非政府風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的積極性，為擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資資金規(guī)模提供支持。

2　加強(qiáng)與國外知名風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的合作。非政府風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)投資專家的技能，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的管理有著十分重要的作用，有效的管理是降低風(fēng)險(xiǎn)和提高管理效率的保證。

3　法律和政策的支持。風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展離不開政府的支持。2006年國家發(fā)改委、科技部、財(cái)政部等十部委聯(lián)合的《創(chuàng)新投資企業(yè)管理暫行辦法》，從法律保障、稅收和融資渠道等方面為扶持高新技術(shù)企業(yè)和創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資中小高新技術(shù)企業(yè)提供了更多渠道。

4　拓寬風(fēng)險(xiǎn)資金的來源渠道。實(shí)行投資主體多元化，努力提高私有資本在風(fēng)險(xiǎn)投資中比例。充分利用大中型企業(yè)資源，使企業(yè)將風(fēng)險(xiǎn)資本的投資作為企業(yè)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。注重風(fēng)險(xiǎn)投資基金的發(fā)展，積極引入保險(xiǎn)公司資金和養(yǎng)老金的介入，加強(qiáng)與發(fā)展與外資風(fēng)險(xiǎn)投資基金的合作。

5　引入個(gè)人資本特別是養(yǎng)老金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。在建立風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)機(jī)制后，積極引入養(yǎng)老金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，養(yǎng)老金本身就有一個(gè)保值增值的要求。由于養(yǎng)老金具有規(guī)模大的特點(diǎn)，投入部分養(yǎng)老金到風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，這一舉措可有效提高養(yǎng)老金的增值要求和擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)模，有利于風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。

篇(2)

在當(dāng)今社會(huì)發(fā)展中，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)已是一個(gè)熱門產(chǎn)業(yè)，在其創(chuàng)業(yè)時(shí)選擇所需資本投入的最佳方式就是風(fēng)險(xiǎn)投資，它在資本運(yùn)作中已經(jīng)逐步成為一種主要模式。我國風(fēng)險(xiǎn)投資已經(jīng)走過二十多年的歷程，雖有一定進(jìn)步但與西方發(fā)達(dá)國家相比還有較大差距，特別是退出機(jī)制方面。本文從風(fēng)險(xiǎn)投資中退出機(jī)制具有的作用著手，闡述了我國風(fēng)險(xiǎn)投資表現(xiàn)出的退出機(jī)制問題，并提出了一些應(yīng)對(duì)策略。

【關(guān)鍵詞】

退出機(jī)制；作用；策略

0 引言

當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)正處在高速發(fā)展時(shí)期，然而我國的高新技術(shù)企業(yè)以及風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的發(fā)展卻難以讓人滿意。就風(fēng)險(xiǎn)投資而言，其退出機(jī)制對(duì)最終成敗將起到?jīng)Q定性的作用，在風(fēng)險(xiǎn)投資中擁有健全的退出機(jī)制，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資體系來說，扮演著安全保障和動(dòng)力機(jī)制的雙重角色。風(fēng)險(xiǎn)投資體系缺少多樣化的退出機(jī)制就難以正常運(yùn)行。盡管我國風(fēng)險(xiǎn)投資有了較大的發(fā)展，但因起步晚風(fēng)險(xiǎn)投資尚不成熟。不健全的退出機(jī)制是制約我國開拓風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的一個(gè)關(guān)鍵性問題，并且已成為我國開拓風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的瓶頸。

1 風(fēng)險(xiǎn)投資中退出機(jī)制具有的作用

1.1 實(shí)現(xiàn)投資收益，承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)

拿一般投資與風(fēng)險(xiǎn)投資來做比較，風(fēng)險(xiǎn)投資具備高收益與高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，它承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)非常高，而風(fēng)險(xiǎn)投資者卻愿意投身風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域并承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，其原因就在于對(duì)經(jīng)濟(jì)上的高收益的追求。企業(yè)投資成功后需要退出，企業(yè)投資失敗后更需要及時(shí)退出。所以風(fēng)險(xiǎn)投資具備完善的退出機(jī)制，項(xiàng)目投資成功后就能實(shí)現(xiàn)收益，項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)投資一旦失敗，及時(shí)退出也能夠補(bǔ)償項(xiàng)目損失，風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)就能循環(huán)往復(fù)的開展下去。

1.2 有助于推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資的有效循環(huán)

根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)我們可以知道，風(fēng)險(xiǎn)投資屬于周期性投資，從投入到實(shí)現(xiàn)收益然后再投入，這樣就構(gòu)成了一連串的商業(yè)活動(dòng)，一旦缺乏有效的資本退出渠道，這一連串的商業(yè)活動(dòng)就無法正常開展，保障風(fēng)險(xiǎn)投資能夠成功主要是風(fēng)險(xiǎn)資本要有退出機(jī)制，如果沒有有效的資本退出渠道，投資者就不可能將資金投入其中，籌集不到社會(huì)資本就無法讓風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)順利進(jìn)行，風(fēng)險(xiǎn)資本也就無法建立投入——實(shí)現(xiàn)收益——再投入的良性循環(huán)。

1.3 將社會(huì)資本吸入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域

對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的相關(guān)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)資本通常都是風(fēng)險(xiǎn)投資家在社會(huì)上由各種渠道募集來的，風(fēng)險(xiǎn)資本是否具有良好的退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資能否獲得成功的保障。如果資本退出方案不具有可行性，投資者就不可能將資金投入其中，籌集不到社會(huì)資本就無法讓風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)順利進(jìn)行，也就無從建立有效的風(fēng)險(xiǎn)資本循環(huán)，風(fēng)險(xiǎn)投資鏈就會(huì)被中斷，投資增值就難以實(shí)現(xiàn)良性循環(huán)。

2 我國風(fēng)險(xiǎn)投資表現(xiàn)出的退出機(jī)制問題

2.1 不完善的法律法規(guī)體系

當(dāng)前我國還沒有專門針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的相關(guān)法律法規(guī)，法律對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的保護(hù)相對(duì)還是比較薄弱的。風(fēng)險(xiǎn)投資與《公司法》密切相關(guān)，但是它仍然存在著部分不利于風(fēng)險(xiǎn)投資體系建立的條款。例如在新公司法中規(guī)定，本公司的股票公司不得收購，但是公司為了減少資本而對(duì)股權(quán)進(jìn)行注銷、與擁有本公司股票的公司進(jìn)行合并時(shí)除外等。我國風(fēng)險(xiǎn)投資公司在很大程度上會(huì)因這一規(guī)定的限制而難以通過股權(quán)回購的方式實(shí)現(xiàn)資本退出；公司法規(guī)定有限責(zé)任公司內(nèi)的相關(guān)股東在轉(zhuǎn)讓股權(quán)時(shí)，如果受讓的對(duì)象是非股東，需要經(jīng)過超過半數(shù)的其他股東同意，這一限制性出資轉(zhuǎn)讓條款嚴(yán)重阻礙了風(fēng)險(xiǎn)投資的退出；此外，公司法還規(guī)定，擁有股份有限公司股份的發(fā)起人，在公司成立起一年之內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓所持有的股份，這一條款也同樣構(gòu)成了風(fēng)險(xiǎn)投資退出的另一阻力。

2.2 風(fēng)險(xiǎn)投資缺乏良好的中介服務(wù)環(huán)境

中介服務(wù)缺乏良好的環(huán)境主要表現(xiàn)在以下方面：一是缺乏完善的中介機(jī)構(gòu)體系，我國尚缺乏與風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)投資的專業(yè)顧問機(jī)構(gòu)以及風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)協(xié)會(huì)等有關(guān)單位。二是中介機(jī)構(gòu)服務(wù)的不全面，不管采取什么樣的方式退出，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)中介機(jī)構(gòu)所提供的協(xié)助都是必要的。在這一方面當(dāng)前我國的中介機(jī)構(gòu)還無法滿足估值的真實(shí)性、科學(xué)性和服務(wù)職能的需求，風(fēng)險(xiǎn)資本受到中介機(jī)構(gòu)缺乏準(zhǔn)確性評(píng)估和服務(wù)不全面的限制難以順利實(shí)現(xiàn)退出。三是缺乏熟練掌握風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作的擁有較高水平的風(fēng)險(xiǎn)投資人才。因風(fēng)險(xiǎn)投資在退出時(shí)會(huì)運(yùn)用到高科技、投資、公司戰(zhàn)略、金融、財(cái)務(wù)、經(jīng)營管理等各方面的知識(shí)，并且在投融資的實(shí)際操作過程中能夠解決一系列問題，這就對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資人才提出了較高的要求，既要具備豐富的實(shí)踐操作經(jīng)驗(yàn)，又要具有專業(yè)素養(yǎng)，但是當(dāng)前我國擁有較高水平的風(fēng)險(xiǎn)投資人才確實(shí)較少。

2.3 風(fēng)險(xiǎn)投資缺乏合理的市場(chǎng)退出制度

我國主板市場(chǎng)的門檻相對(duì)較高，很難成為風(fēng)險(xiǎn)資本退出的主要渠道。當(dāng)前我國由于普遍存在風(fēng)險(xiǎn)投資公司規(guī)模較小的情況，考慮到通過分散化持有資金降低風(fēng)險(xiǎn)和短期資金的回報(bào)壓力的要求，所以風(fēng)險(xiǎn)投資公司不可能將所有賭注都押在一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上，因此風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)要想滿足主板上市的要求難以僅靠風(fēng)險(xiǎn)投資就能實(shí)現(xiàn)。即便滿足了要求，根據(jù)相關(guān)規(guī)定在二級(jí)市場(chǎng)上法人股也無法流通。欠發(fā)達(dá)的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，很難有效的實(shí)現(xiàn)資本退出。在投資者之間的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移就是風(fēng)險(xiǎn)投資退出的本質(zhì)，這主要依賴于產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的逐步完善和產(chǎn)權(quán)關(guān)系的明確。在地方設(shè)立的各種形式的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，給為數(shù)不少的風(fēng)險(xiǎn)投資公司以及大量處于創(chuàng)業(yè)初期、尚未滿足創(chuàng)業(yè)板上市要求的高新技術(shù)企業(yè)提供了選擇風(fēng)險(xiǎn)投資的場(chǎng)所和退出的渠道。然而當(dāng)前我國場(chǎng)外交易市場(chǎng)大多分布在各地方產(chǎn)權(quán)交易中心，產(chǎn)生了過高的交易成本和漫長(zhǎng)的交易過程，容易喪失最好的退出時(shí)機(jī)，同時(shí)在產(chǎn)權(quán)交易中占了較大比重的是非證券化實(shí)物，非上市公司不允許交易，有效監(jiān)管缺失。

3 我國風(fēng)險(xiǎn)投資健全退出機(jī)制的策略

3.1 逐步完善風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)法律法規(guī)體系

通過《公司法》的相關(guān)規(guī)定我國可以知道，我國實(shí)行的相關(guān)法律在有些條款規(guī)定上對(duì)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資及其風(fēng)險(xiǎn)資本順利實(shí)現(xiàn)退出方面產(chǎn)生了一定阻礙，因此我國需要針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資加快修訂與出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)體系，在積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)時(shí)機(jī)成熟后可考慮頒發(fā)《風(fēng)險(xiǎn)投資法》，以明確系統(tǒng)的規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資基金、證券、風(fēng)險(xiǎn)投資擔(dān)保、風(fēng)險(xiǎn)投資保險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)投資稅務(wù)以及風(fēng)險(xiǎn)投資公司相關(guān)的法律責(zé)任與義務(wù)等問題。與此同時(shí)，對(duì)新公司法中不利于推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)快速發(fā)展及其風(fēng)險(xiǎn)資本實(shí)現(xiàn)順利退出的相關(guān)條款繼續(xù)進(jìn)行修改補(bǔ)償，使得《公司法》、《風(fēng)險(xiǎn)投資法》等相關(guān)法律法規(guī)能夠相互協(xié)調(diào)，以便對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資者的合法權(quán)益予以充分保護(hù)，逐漸使我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)得到規(guī)范，最終實(shí)現(xiàn)對(duì)我國高科技產(chǎn)業(yè)的推動(dòng)。

3.2 加快建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)投資中的中介機(jī)構(gòu)

當(dāng)前我國的風(fēng)險(xiǎn)投資非常缺乏專業(yè)性強(qiáng)的中介機(jī)構(gòu)，這就使得風(fēng)險(xiǎn)資本的退出在很大程度上受到限制。與風(fēng)險(xiǎn)投資密切相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)包括：一是知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估機(jī)構(gòu)，它提供的服務(wù)主要是評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所擁有的知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值，為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所擁有的科技成果等無形資產(chǎn)在股權(quán)中占的比例提供參考依據(jù)；二是標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證機(jī)構(gòu)，它提供的服務(wù)主要是鑒別哪些企業(yè)屬于高科技范疇，以及所研發(fā)的技術(shù)是否具有先進(jìn)性；三是科技項(xiàng)目評(píng)估機(jī)構(gòu)，它提供的服務(wù)主要是評(píng)價(jià)某些高科技項(xiàng)目在其專業(yè)領(lǐng)域中的市場(chǎng)前景；四是專業(yè)性擔(dān)保公司，它提供的服務(wù)主要是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在申請(qǐng)銀行貸款時(shí)為其提供擔(dān)保服務(wù)。

我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)還處在探索階段，為了加快發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、保護(hù)投資者的權(quán)益及盡量規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司需要加快研發(fā)針對(duì)高新技術(shù)投保的相關(guān)業(yè)務(wù)，防范風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資公司因承擔(dān)過重的風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生重大虧損。與此同時(shí)，針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資人才的培養(yǎng)方式需要從我國具體國情出發(fā)，方式應(yīng)靈活多變。當(dāng)務(wù)之急就是從企業(yè)家、科技專家和金融投資專家著手，培養(yǎng)一大批符合要求的高水平的風(fēng)險(xiǎn)投資人才。信托投資公司與證券公司擁有大量具備較強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與豐富經(jīng)驗(yàn)的資金運(yùn)作人員，但是針對(duì)他們具備的實(shí)業(yè)投資技能需要加強(qiáng)培訓(xùn)；科技企業(yè)與科研機(jī)構(gòu)中的大量工程技術(shù)人員與技術(shù)專家對(duì)高新技術(shù)具有較強(qiáng)的洞察力，能夠準(zhǔn)確的判斷出高新技術(shù)的潛力和市場(chǎng)走向，應(yīng)逐步提高與豐富他們的管理水平與金融專業(yè)知識(shí)。

3.3 完善資本市場(chǎng)體系，建立多樣化的退出機(jī)制

風(fēng)險(xiǎn)投資退出的最終目的就是收回風(fēng)險(xiǎn)資本與實(shí)現(xiàn)增值，所以其退出方式不要局限于哪一種形式，IPO或創(chuàng)業(yè)板上市也不是風(fēng)險(xiǎn)投資退出所選擇的唯一渠道。在西方發(fā)達(dá)國家風(fēng)險(xiǎn)資本實(shí)行的退出機(jī)制是多層次的、多樣化的交易體系，除了進(jìn)行IPO，還可以借助股權(quán)轉(zhuǎn)讓、借殼上市、兼并與收購、企業(yè)回購等方式，是風(fēng)險(xiǎn)資本經(jīng)常使用的退出渠道。然而風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制的多樣化需要完善的資本市場(chǎng)體系為其提供基礎(chǔ)。西方發(fā)達(dá)國家是以二板市場(chǎng)、主板市場(chǎng)為主，結(jié)合產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)等并存的資本市場(chǎng)體系，這一體系為風(fēng)險(xiǎn)資本退出提供了多樣化的渠道。我國需要學(xué)習(xí)借鑒國外成功經(jīng)驗(yàn)，完善我國資本市場(chǎng)體系，建立多樣化的退出機(jī)制，主要包括：有針對(duì)性的建立多個(gè)地方性證券交易中心；在股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中對(duì)創(chuàng)投企業(yè)的股份試行交易；對(duì)產(chǎn)權(quán)交易中心加強(qiáng)建設(shè)。

4 結(jié)論

綜上所述，在社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中科技起到十分重要的作用，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)科技產(chǎn)業(yè)化的發(fā)展起到關(guān)鍵性作用，而退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資中至關(guān)重要的環(huán)節(jié)。這就需要逐步完善風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)法律法規(guī)體系、加快建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)投資中的中介機(jī)構(gòu)、完善資本市場(chǎng)體系，建立多樣化的退出機(jī)制。只有建立健全退出機(jī)制，才能實(shí)現(xiàn)資本的循環(huán)和增值。

【參考文獻(xiàn)】

[1]惠恩才.《我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展障礙與對(duì)策研究》[M] 中國經(jīng)濟(jì)出版社 2005

篇(3)

【關(guān)鍵字】：風(fēng)險(xiǎn)投資，退出機(jī)制，IPO，企業(yè)并購，回購，清算

Abstract

High-techindustryhasbecomeafocuswhichourcountryputmoreandmoreemphasison.Whileventurecapitalasthebestchoicefortheinvestment，hasincreasinglybecomeamainstreammodeofoperationofthecapital.VenturecapitaloriginatedintheUnitedStates.Sincethemid-1980sChinahasbeguntodevelopventurecapitalforover20years.Thoughmanydevelopmentshavebeenintroduced，comparedwiththedevelopedcountriesoftheworld，especiallytheUnitedStates,thereisstillalongwaytogo.Capitalexitprocessasthemainmethodtorealizeinvestmentrevenuehasmeetmanyobstaclesasaresultofourlawsandregulations，marketstructure，andotherfactors.ThishasbecomethemajorproblemwhichconstrainingthedevelopmentofventurecapitalinChina.ThispaperintendstoillustratetheVentureCapitalExitMechanismandcompareChina''''smodernwiththatofAmericatodrawaconclusion.Asaresultofourlawandmarketstructure,exitingfromthecapitalmarketisextremelydifficult.Aimingtosolvethisproblem，theimprovementofthecapitalmarket,theimproveofthegovernmentfunctions,andtheimprovementofinvestmentinstitutionshavetobeintroduced.Onlyinthisway,theevolutionofventurecapitalexitmechanisminChinacanbewitnessed.

Keywords:venturecapital，exitmechanism，IPO，mergersandacquisitions，repurchase，write-off

目錄

一序言…………………………………………………………………………1

二文獻(xiàn)綜述……………………………………………………………………1

三風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制概述……………………………………………………1

(一)風(fēng)險(xiǎn)投資定義的發(fā)展……………………………………………………1

(二)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)制……………………………………………………2

(三)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的意義和作用………………………………………2

(四)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的主要形式…………………………………………3

四中美風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀分析………………………………………4

(一)美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的發(fā)展與現(xiàn)狀…………………………………4

(二)中國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀…………………………………………5

(三)我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的癥結(jié)分析……………………………………6

五取長(zhǎng)補(bǔ)短，建設(shè)有中國特色風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的建議…………………7

(一)構(gòu)建完善的多層資本市場(chǎng)體系…………………………………………7

(二)加大政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的支持力度………………………………………8

(三)健全和完善以投資銀行為主體的中介服務(wù)體系………………………8

參考文獻(xiàn)…………………………………………………………………………9

一序言

風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的資本運(yùn)作方式，不僅對(duì)于促進(jìn)資本市場(chǎng)的活躍有著積極作用，同時(shí)，對(duì)于我國的本土新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展亦能起到推波助瀾的作用。而對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)制簡(jiǎn)單概括來說就是融資，投資，退出的循環(huán)往復(fù)。資本運(yùn)作的目的是為了資本增值，風(fēng)險(xiǎn)投資的真正回報(bào)的實(shí)現(xiàn)是在退出過程中體現(xiàn)的。所以，退出機(jī)制是否完善，決定了風(fēng)險(xiǎn)投資能否成功取得收益。當(dāng)今世界，無論是風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)源地美國，還是較為發(fā)達(dá)的歐洲，或者我國港臺(tái)地區(qū)，其退出機(jī)制從具體來看也不盡相同，這主要取決于法律法規(guī)，資本市場(chǎng)的完善程度等因素，而中國是在80年代中期才正式開始有了風(fēng)險(xiǎn)投資，目前來看各方面的體制仍不夠完善，市場(chǎng)不夠規(guī)范，制約了風(fēng)險(xiǎn)投資的快速發(fā)展。

本文針對(duì)的就是我國風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制，從現(xiàn)狀入手，與美國進(jìn)行對(duì)比，尋找退出機(jī)制中存在的問題根源，從法律，市場(chǎng)，投資者角度提出改進(jìn)意見。本文主要分序言，文獻(xiàn)綜述，風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制概述，中美風(fēng)險(xiǎn)投資現(xiàn)狀分析，取長(zhǎng)補(bǔ)短，建設(shè)有中國特色風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的一點(diǎn)建議等5個(gè)部分進(jìn)行研究、討論。希望通過此次研究能夠?qū)ξ覈L(fēng)險(xiǎn)投資如何完善退出機(jī)制提供幫助。

二文獻(xiàn)綜述

自從1985年中央頒布《關(guān)于科學(xué)技術(shù)體制改革的決定》開始，經(jīng)過了20多年的歷史，而縱觀世界，美國是風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)源地，至今已有50多年歷史，同時(shí)，作為對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資過程中重要一環(huán)的退出機(jī)制的研究，許多學(xué)者都做出了相當(dāng)大的貢獻(xiàn)。毛艷，任曉宇（2005）在回顧了美國從70年代到當(dāng)今風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的歷史，指出美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式是從早期的出售為主，由于90年代證券市場(chǎng)的火熱，變?yōu)榱松鲜袨橹鳎衷谶M(jìn)入21世紀(jì)后因?yàn)樽C券市場(chǎng)的萎縮使得，出售重新占據(jù)主導(dǎo)地位的發(fā)展過程，得出資本市場(chǎng)的完善度與退出方式選擇有很大關(guān)系。而劉健均（2003）則認(rèn)為傳統(tǒng)的“上市，出售，回購與清算”并不能體現(xiàn)退出方式的本質(zhì)特征，故將出售以運(yùn)作方式的不同分為“將所持股份轉(zhuǎn)讓給戰(zhàn)略投資者或其他創(chuàng)投”以及“借助于被整體收購實(shí)現(xiàn)投資退出”。PierreGiot和ArminSchwienbacher（2004）更利用具體數(shù)據(jù)模型，分析了IPO，出售，回購以及清算對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資收益的異同，總結(jié)了各方式所適用的特定情形。

但是風(fēng)險(xiǎn)投資理論上的退出方式在我國卻有著與多障礙，吳鵬飛（2003）指出，我國相關(guān)法律對(duì)于退出方式的選擇有著許多制約，嚴(yán)重阻礙了我國整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；馬（2002）也提到政府的職能以及市場(chǎng)的體制對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。

MikeWright（2007）以歐洲的眼光，對(duì)比了中國和歐洲的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的不同，得出中國的體制導(dǎo)致了歐洲的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式與在中國存在很大不同。

所以本文著重于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制進(jìn)行探討，借助對(duì)我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的現(xiàn)狀分析并與美國數(shù)據(jù)對(duì)比，來尋求癥結(jié)，然后找出現(xiàn)階段可行的改革意見。

三風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制概述

(一)風(fēng)險(xiǎn)投資定義的發(fā)展

風(fēng)險(xiǎn)投資，或者稱為創(chuàng)業(yè)投資，其最早的概念是由1973年“美國創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)”成立時(shí)在美國創(chuàng)業(yè)協(xié)會(huì)章程中所給出的，“所謂創(chuàng)業(yè)資本，系指由專業(yè)機(jī)構(gòu)提供的投資于極具增長(zhǎng)潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)并參與其管理的權(quán)益資本”。隨后，美國創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)又將其典型特征歸結(jié)為：(1)以具有高成長(zhǎng)性創(chuàng)業(yè)企業(yè)為投資對(duì)象；(2)通過股權(quán)投資的方式進(jìn)行投資；(3)為新產(chǎn)品或服務(wù)的開發(fā)提供支持；(4)通過積極的參與為所投資的企業(yè)提供增值服務(wù)；(5)為了獲得高收益，通常需要冒高風(fēng)險(xiǎn)；(6)傾向于進(jìn)行長(zhǎng)期投資。

到了二十世紀(jì)八十年代，英國創(chuàng)業(yè)投資和歐洲創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)給予的定義為：系指為未上市企業(yè)提供股權(quán)資本但并不以經(jīng)營產(chǎn)品為目的的投資行為。這個(gè)定義與73年的相比首先在投資對(duì)象上不再特別規(guī)定為新興產(chǎn)業(yè)，其次必須為未上市企業(yè)，第三明確了風(fēng)險(xiǎn)投資的資本經(jīng)營特點(diǎn)不是以經(jīng)營產(chǎn)品為目的，最后把原先界定的需由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的概念放寬，使得許多非專業(yè)機(jī)構(gòu)，比如天使投資或者公司附屬創(chuàng)投機(jī)構(gòu)也能包含其中。

OECD（國際經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織）在1996年發(fā)表的《創(chuàng)業(yè)投資與創(chuàng)新》報(bào)告中，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資重新界定為：“是一種投資于未上市的新興創(chuàng)業(yè)企業(yè)并參與管理的投資行為。其價(jià)值是由創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資家通過資金和專業(yè)技能所共同創(chuàng)造的。”

如今對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的最一般界定為：所謂“風(fēng)險(xiǎn)投資”，系指向具有高增長(zhǎng)潛力的為上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，并通過提供創(chuàng)業(yè)管理服務(wù)參與所投資企業(yè)的創(chuàng)業(yè)過程，以期在所投資企業(yè)相對(duì)成熟后通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)高資本增值收益的資本運(yùn)營方式。

(二)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)制

簡(jiǎn)單來說，風(fēng)險(xiǎn)投資分為融資，投資，退出這三個(gè)方面。

融資也就是基金的募集，分為公募與私募。前者指以公開的方式向非特定投資者募集；后者指通過私下方式向特定投資者募集資金。由于風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)性，而且其所追求的長(zhǎng)期投資回報(bào)，注定了風(fēng)險(xiǎn)投資更適合于向特定投資者募集資金，這類投資者一般具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)鑒別與承受能力，同時(shí)不是通過短期買進(jìn)賣出獲取利差的機(jī)構(gòu)或較富有的個(gè)人。按交易方式不同，投資基金分為開方式與封閉式。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的低流動(dòng)性，以及產(chǎn)權(quán)固定，封閉式基金顯然更有利于從事長(zhǎng)期投資并進(jìn)行相對(duì)周密和從容的投資安排。

風(fēng)險(xiǎn)資金來源基本由以下幾個(gè)方面：(1)富有個(gè)人(2)大型企業(yè)(3)銀行等金融機(jī)構(gòu)(4)政府部門(5)基金會(huì)或捐贈(zèng)基金(6)養(yǎng)老金(7)保險(xiǎn)公司，等。而每個(gè)國家由于國情不同，所以風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來源構(gòu)成比例也不盡相同，就中國而言，風(fēng)險(xiǎn)資金來源各個(gè)國家有所不同，在中國，2004年中國風(fēng)險(xiǎn)投資資本主要來源于非國有獨(dú)資企業(yè)、國有獨(dú)資企業(yè)、政府、外資、金融和其他性質(zhì)企業(yè)。非國有獨(dú)資企業(yè)占比最高，為35%；其次為國有獨(dú)資企業(yè)，占比22%。中國風(fēng)險(xiǎn)投資資本中有17%來自于政府。[王松奇，《中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告2004》，經(jīng)濟(jì)管理出版社，2004年版，第11頁]

投資階段應(yīng)該進(jìn)一步細(xì)分為項(xiàng)目篩選，投資安排，項(xiàng)目監(jiān)控。項(xiàng)目篩選是對(duì)投資的前提性工作，投資安排主要研究以何種方式投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)以及所持股份的比例等，項(xiàng)目監(jiān)控則是實(shí)時(shí)地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制與收益分析。

所謂風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制，是指風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在所投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展相對(duì)成熟或不能繼續(xù)健康發(fā)展的情況下，將所投入的資本由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資本形態(tài)，以實(shí)現(xiàn)資本增值或避免和降低財(cái)產(chǎn)損失的機(jī)制及相關(guān)配套制度安排。風(fēng)險(xiǎn)投資的本質(zhì)是資本運(yùn)作，退出是實(shí)現(xiàn)收益的階段，同時(shí)也是全身而退進(jìn)行資本再循環(huán)的前提。

(三)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的意義和作用

風(fēng)險(xiǎn)投資的本性是追求高回報(bào)的，這種回報(bào)不可能像傳統(tǒng)投資一樣主要從投資項(xiàng)目利潤(rùn)中得到，而是依賴于在這種“投入—回收—再投入”的不斷循環(huán)中實(shí)現(xiàn)的自身價(jià)值增值。所以，風(fēng)險(xiǎn)投資賴以生存的根本在于資本的高度周期流動(dòng)，流動(dòng)性的存在構(gòu)筑了資本退出的有效渠道，使資本在不斷循環(huán)中實(shí)現(xiàn)增值，吸引社會(huì)資本加入風(fēng)險(xiǎn)投資行列。投資家只有明晰的看到資本運(yùn)動(dòng)的出口，才會(huì)積極的將資金投入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。因此，一個(gè)順暢的退出機(jī)制也是擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資來源的關(guān)鍵，這就從源頭上保證了資本循環(huán)的良性運(yùn)作。可以說，退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)資本循環(huán)流動(dòng)的中心環(huán)節(jié)。

風(fēng)險(xiǎn)投資與一般投資相比風(fēng)險(xiǎn)極高，其產(chǎn)生與發(fā)展的基本動(dòng)力在于追求高額回報(bào)，而且由于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)本身所固有的高風(fēng)險(xiǎn)，使風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目和非風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目相比更容易胎死腹中。一旦風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目失敗，不僅獲得資本增值的愿望成為泡影，能否收回本金也將成為很大的問題。風(fēng)險(xiǎn)投資家最不愿看到的就是資金沉淀于項(xiàng)目之中，無法自拔。因此，投資成功的企業(yè)需要退出，投資失敗的企業(yè)更要有通暢的渠道及時(shí)退出，如利用公開上市或?qū)⒐蓹?quán)轉(zhuǎn)讓給其他企業(yè)、規(guī)范的破產(chǎn)清算等，以盡可能將損失減少至最低水平。

風(fēng)險(xiǎn)投資是一種循環(huán)性投資，其賴以生存的根本在于與高風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的高度的資本周期流動(dòng)，它通過不斷進(jìn)入和退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)資本價(jià)值的增值。風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)生的意義在于扶持潛力企業(yè)成長(zhǎng)，那么其自身有限的資產(chǎn)就必須具備一定的流動(dòng)性，才能不斷地扶持新企業(yè)。如果缺乏退出機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)投資者投入到風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的資金達(dá)到預(yù)期增值目的后，卻難以套現(xiàn)，將會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)投資者的資產(chǎn)陷入停滯狀態(tài)，它就無法再去尋找新的投資對(duì)象，那么，這種風(fēng)險(xiǎn)投資本身也失去了存在的意義。

風(fēng)險(xiǎn)投資所投資的企業(yè)往往是比較“新”的企業(yè)（包括重組、并購等），或者說是高新技術(shù)的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)，而市場(chǎng)也缺少對(duì)于其本身價(jià)值評(píng)估的度量標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)檫@類企業(yè)的無形資產(chǎn)往往占有很高比重，并且評(píng)定企業(yè)需要看其未來的成長(zhǎng)，所以按照風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制，投資者所獲得的資產(chǎn)增值恰恰可以作為一個(gè)比較客觀的市場(chǎng)依據(jù)，如此，市場(chǎng)也將更成熟與規(guī)范。

(四)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的主要形式

1．首次公開上市

首次公開上市是指風(fēng)險(xiǎn)投資者通過風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份公開上市，將擁有的私人權(quán)益資本轉(zhuǎn)換為公共股權(quán)資本，在交易市場(chǎng)取得認(rèn)可而轉(zhuǎn)手以實(shí)現(xiàn)資本增值的方式，它既包括主板市場(chǎng)，也包括二板市場(chǎng)或場(chǎng)外市場(chǎng)。主板市場(chǎng)是指一般發(fā)行人發(fā)行股份、上市規(guī)則嚴(yán)格的證券市場(chǎng)，其更強(qiáng)調(diào)企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入總量和利潤(rùn)率等歷史記錄，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都難以達(dá)到其嚴(yán)格的上市要求。二板市場(chǎng)是指主要供中小風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，特別是高科技企業(yè)發(fā)行上市的市場(chǎng)，有著不同于主板市場(chǎng)的上市條件和運(yùn)作規(guī)則，上市要求相對(duì)較低，這是風(fēng)險(xiǎn)資本最主要的退出方式。其中二板市場(chǎng)是創(chuàng)業(yè)資本的最佳退出場(chǎng)所，美國大多的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股票都是選擇在二板市場(chǎng)上進(jìn)行公開上市交易。1971年美國證券商協(xié)會(huì)設(shè)立的專為新興中小企業(yè)服務(wù)的納斯達(dá)克電子交易系統(tǒng)(NASDAQ)即二板市場(chǎng)，它以寬松的上市條件和快捷的電子交易系統(tǒng)為一批高新技術(shù)企業(yè)提供了良好的上市環(huán)境，如著名的微軟公司、康柏通信公司、蘋果計(jì)算機(jī)公司等就通過IPO實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的退出，并獲得了豐厚的投資回報(bào)。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資家而言，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)以IPO方式退出可以使其退出價(jià)格最大化，從而得到最大的風(fēng)險(xiǎn)資本投資回報(bào)率；對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家而言，成功的IPO給創(chuàng)業(yè)者的創(chuàng)新努力加以股權(quán)補(bǔ)償，這給予他們強(qiáng)有力的經(jīng)濟(jì)激勵(lì)，且IPO能夠保持公司的獨(dú)立性，企業(yè)家在風(fēng)險(xiǎn)資本退出時(shí)有重獲企業(yè)控制權(quán)的期待，因而二者都偏好這種風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式。

2．企業(yè)并購

企業(yè)并購包括兼并和收購，是企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易的一種主要形式。這主要是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到成熟階段時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)包裝成一個(gè)項(xiàng)目，出售給戰(zhàn)略投資者(另一家公司獲風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu))，實(shí)現(xiàn)投資退出，獲得風(fēng)險(xiǎn)收益。因而，按照出售的對(duì)象來分，企業(yè)并購可以分為兩種：一是由另一家公司整體購買的“一般收購”；二是由另一家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)接手的“二期收購”。由于并不是所有的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都可以得到公開發(fā)行股票的機(jī)會(huì)，因此那些不具備條件上市的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)會(huì)選擇企業(yè)兼并和收購的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式。這種退出方式雖不能給投資者帶來了最佳的收益回報(bào)，但它卻是一種比較靈活的模式。20世紀(jì)90年代中期隨著第五次的并購浪潮的掀起，這種企業(yè)并購的方式越來越受到美國風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的青睞。

3．企業(yè)回購

企業(yè)回購是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理層或者員工以現(xiàn)金、票據(jù)等有價(jià)證券購回已經(jīng)發(fā)行在外的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份，從而使得風(fēng)險(xiǎn)資本退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的行為。這種退出方式對(duì)大多數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)投資家而言是備用的，不是首選的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式。按照回購實(shí)施的主體來分，企業(yè)回購可以分為：管理層收購(MBO)，即由風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理層通過融資的方式將風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的股份收購回來，支付方式主要是銀行舉債而來的現(xiàn)金、管理層的其他股權(quán)等；員工持股基金(ESOT)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家通過建立員工持股基金來購回風(fēng)險(xiǎn)投資家手中的股份，從而這些員工將持有風(fēng)險(xiǎn)資金原有的那部分股份；運(yùn)用衍生工具期權(quán)來進(jìn)行回購，包括買股期權(quán)和賣股期權(quán)。這是一種利弊共存的機(jī)制，即在公司購回自己的股份，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資家資本退出的同時(shí)也會(huì)減少公司股東的權(quán)益，危害到資本維持的原則，更有可能會(huì)侵害到債權(quán)人的利益。因而美國對(duì)股份回購在《美國標(biāo)準(zhǔn)公司法》第6條關(guān)于“獲得與處置本公司股份的權(quán)力”有相應(yīng)的法律規(guī)定，以此來防范回購機(jī)制的弊端。

4．清算

清算是指企業(yè)因經(jīng)營管理不善等原因解散或破產(chǎn)，進(jìn)而對(duì)其財(cái)產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)進(jìn)行清理與處置，風(fēng)險(xiǎn)投資不得不中途退出。清算退出主要有兩種方式:一是破產(chǎn)清算，即公司因不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，被依法宣告破產(chǎn)的，由法院依照有關(guān)法律規(guī)定組織清算組對(duì)公司進(jìn)行清算。二是解散清算，即啟動(dòng)清算程序來解散風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。這種方式不但清算成本高，而且需要的時(shí)間也比較長(zhǎng)，因而不是所有的投資失敗項(xiàng)目都會(huì)采用這種方式。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家而言，一旦確認(rèn)了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)失去了發(fā)展的可能性和成長(zhǎng)速度太過緩慢，不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的回報(bào)時(shí)，果斷地退出是明智的選擇，這樣可以盡可能地減少損失，收回資金用于新一輪的投資。

四中美風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀分析

(一)美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的發(fā)展與現(xiàn)狀

美國的風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)歷了五十多年風(fēng)雨，逐步形成了較為完善的退出機(jī)制。根據(jù)不同時(shí)期美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的不同，將其退出機(jī)制的發(fā)展歷程分為以下幾個(gè)階段[以下美國數(shù)據(jù)參考毛艷、任曉宇，《對(duì)美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的分析及啟示》，《投資金融》，2005年第12期]:

20世紀(jì)70年代到80年代末(1983年除外)，美國風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制主要是以企業(yè)并購和回購為主。美國對(duì)1970～1982年26支風(fēng)險(xiǎn)投資基金的442筆投資所進(jìn)行的一項(xiàng)調(diào)查顯示，30%的風(fēng)險(xiǎn)投資是通過企業(yè)股票發(fā)行上市退出，23%通過兼并收購，6%通過企業(yè)股份回購，9%通過第二期收購，6%為虧損清償，26%因虧損而注銷股份。1987年的股災(zāi)，受資公司發(fā)行的股票數(shù)量大大減少，從1983年的121家減少到1988年的35家，募集的資金也由30億美元銳減到7.56億美元，迫使很多的風(fēng)險(xiǎn)投資公司不得不選擇其它的退出方式。在1987～1989年以并購或回購方式退出比例連續(xù)超過IPO數(shù)量。

1990～1996年，占主流的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式是首次公開上市(IPO)。在這一時(shí)期隨著美國經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，以及資本市場(chǎng)的日趨活躍，風(fēng)險(xiǎn)投資亦日漸繁榮。這一時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)投資資金呈逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)，加之納斯達(dá)克市場(chǎng)的活躍，為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供了上市的最佳場(chǎng)所。到1996年美國由風(fēng)險(xiǎn)投資支持的上市公司數(shù)量創(chuàng)歷史最高水平，達(dá)到268家，共融資198億美元。

1997年至今，隨著第五次并購浪潮的開始，風(fēng)險(xiǎn)投資家更多地采用并購的方式退出。1998年美國風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的并購數(shù)目達(dá)到202家，募集到的資金79億美元，同期的公開發(fā)行上市卻只有75家，募集的資金只有38億美元。到2001年風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購的數(shù)目更是達(dá)到305家，比IPO數(shù)目高了近十倍。特別是近年來由于IPO深受美國二板市場(chǎng)低迷的影響，并購?fù)顺鲈谡麄€(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資退出中所占的比重越來越大。下表能夠更直觀的反應(yīng)美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的比較：

表1美國1997年～2001年IPO與M&A數(shù)據(jù)對(duì)比

M&A數(shù)IPO數(shù)退出總數(shù)M&A比例（%）IPO比例（%）

19961142683823070

19971601312915545

1998202752777327

19992352334685050

20002902265165644

2001305373428911

數(shù)據(jù)來源：LexisNexisStatistical

(二)中國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀

相比美國的風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)歷了50多年的風(fēng)雨，我國的風(fēng)險(xiǎn)投資只有二十多年的歷史，從上世紀(jì)80年代才開始發(fā)展，雖然發(fā)展迅速。但從下表的一些數(shù)據(jù)能夠看出我國風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制相比美國仍有一些差距：

表2截至2003年底累計(jì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的退出方式情況

項(xiàng)目退出方式已上市被其他機(jī)構(gòu)收購原股東（創(chuàng)業(yè)者）回購管理層收購清算

境內(nèi)上市境外上市境內(nèi)上市公司收購境內(nèi)非上市或自然人收購境外上市

比例（%）9.45.67.527.32.617.910.918.8

1537.417.910.918.8

數(shù)據(jù)來源：王松奇，《中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告2004》，經(jīng)濟(jì)管理出版社，2004年版，第59頁

表32003年新增風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的退出方式分布

退出方式上市國內(nèi)企業(yè)收購國外企業(yè)收購創(chuàng)業(yè)者（原股東）回購管理者收購清算未注明

比例（%）5.433.37.12511.314.93

數(shù)據(jù)來源：王松奇，《中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報(bào)告2004》，經(jīng)濟(jì)管理出版社，2004年版，第60頁

根據(jù)資料顯示，我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式中，上市所占比例為15%，相比較美國近幾年的發(fā)展趨勢(shì)顯得偏高，但是上市退出比例高并不是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)的活躍或者牛市所致，主要原因正是國內(nèi)市場(chǎng)的不發(fā)達(dá)導(dǎo)致境外上市所占比例過高，其相當(dāng)境內(nèi)的1/2，這使得中國國內(nèi)一些優(yōu)秀的企業(yè)自愿長(zhǎng)期游離在外，不利于本國風(fēng)險(xiǎn)投資的長(zhǎng)期發(fā)展。

兼并收購所占比重在所有退出方式中相對(duì)最高，截至2003年的累計(jì)數(shù)為37.4%，而03年新增退出中，收購的比例達(dá)到了40.4%，可見采取收購方式退出的項(xiàng)目比例正逐年增多。但是與美國相比較，相差了1倍，這其中的大部分是境內(nèi)非上市或自然人收購，主要原因是法人股交易受限，并購?fù)ㄟ^現(xiàn)金方式而非股權(quán)置換，這就增大了交易難度。退出方式的單一也就使得回購和管理層收購的比例相比國際偏高。

(三)我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的癥結(jié)分析

正如現(xiàn)狀所示，中國與美國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式上存在一定的差距，而導(dǎo)致這些差距的原因，總結(jié)無非以下幾點(diǎn)：

1．缺乏適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資的完善的法律法規(guī)和制度體制

目前我國還沒有專門針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的相關(guān)法律法規(guī)，而現(xiàn)有的法律法規(guī)又存在一些不利于風(fēng)險(xiǎn)投資退出的條款，例如《公司法》要求公司上市要在股本規(guī)模、股東人數(shù)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)入股比例、企業(yè)成立年限與盈利年限方面達(dá)到規(guī)定的要求。這增加了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市的難度，客觀上不利于風(fēng)險(xiǎn)資本通過上市方式退出。《公司法》還規(guī)定公司不得回購本公司股票。這阻礙了風(fēng)險(xiǎn)資本采取回購方式實(shí)現(xiàn)退出。另外《公司法》和《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的企業(yè)破產(chǎn)清算條件往往并非風(fēng)險(xiǎn)投資采取破產(chǎn)清算實(shí)現(xiàn)退出的最佳時(shí)機(jī)，這就加大了風(fēng)險(xiǎn)資本的損失。再者，《公司法》規(guī)定有限責(zé)任公司的股東不能自由轉(zhuǎn)讓出資，以及發(fā)起人持有的股份自公司成立之日起三年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓的條款；有關(guān)證券法規(guī)還規(guī)定法人股不能流通，這時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)即便上市后也無法通過拋售股票的方式實(shí)現(xiàn)退出，只能采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓，這幾點(diǎn)都對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出時(shí)機(jī)形成了障礙，使得退出的收益大大減少。

2．缺乏退出所需的合理的市場(chǎng)制度安排

主板市場(chǎng)門檻過高，難以形成為風(fēng)險(xiǎn)資本主要的退出渠道。由于目前我國風(fēng)險(xiǎn)投資公司普遍規(guī)模較小，考慮到短期資金回報(bào)的壓力和分散化持有降低風(fēng)險(xiǎn)的要求，不太可能將絕大多數(shù)的資金都投入一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，一般風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)將很難僅靠風(fēng)險(xiǎn)投資達(dá)到主板上市的要求。即使達(dá)到，法人股也不能在二級(jí)市場(chǎng)流通。

場(chǎng)外交易市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，難以實(shí)現(xiàn)資本的有效退出。風(fēng)險(xiǎn)投資退出的實(shí)質(zhì)是產(chǎn)權(quán)在投資者之間的轉(zhuǎn)移，這依賴于確立明確的產(chǎn)權(quán)關(guān)系和發(fā)展健全的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)。多種形式的區(qū)域性場(chǎng)外交易市場(chǎng)，為眾多風(fēng)險(xiǎn)投資公司和大量尚未達(dá)到創(chuàng)業(yè)板上市條件或處于創(chuàng)業(yè)初期的中小企業(yè)提供了彼此選擇的場(chǎng)所和風(fēng)險(xiǎn)投資退出的渠道。而我國目前場(chǎng)外交易市場(chǎng)主要集中在各省、市產(chǎn)權(quán)交易中心，造成交易成本過高，交易過程漫長(zhǎng)，容易錯(cuò)過最佳退出時(shí)機(jī)，并且產(chǎn)權(quán)交易中非證券化的實(shí)物交易占極大比重，不允許非上市公司交易，監(jiān)管落后。

3．缺乏有效的市場(chǎng)中介服務(wù)體系

包括投資銀行、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資顧問、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、技術(shù)咨詢機(jī)構(gòu)等在內(nèi)的各類中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)將風(fēng)險(xiǎn)投資的各參與方緊密聯(lián)系在一起，把風(fēng)險(xiǎn)投資過程聯(lián)結(jié)為一個(gè)順暢的資本循環(huán)和增值過程。

目前我國缺乏為風(fēng)險(xiǎn)投資退出提供特殊服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)，已有的中介機(jī)構(gòu)魚目混雜，從業(yè)人員良莠不齊，而且服務(wù)質(zhì)量不盡人意。更令人擔(dān)心的是一些從業(yè)人員職業(yè)道德淡薄，這就加大了退出過程的信息搜尋成本、談判成本和運(yùn)營成本，降低了市場(chǎng)交易的效率，也增加了退出過程的潛在道德風(fēng)險(xiǎn)。

4．風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式單一

與國際上較為流行的退出方式如公開上市、企業(yè)出售、股份回購、公司清算等方式相比，我國由于受到各種限制和制約，實(shí)際可以運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式極少。以美國為例，由于其相對(duì)完善的市場(chǎng)，使得其在證券市場(chǎng)萎縮的情況下由過去的IPO為主轉(zhuǎn)為收購兼并為主，而我國的市場(chǎng)環(huán)境由于限制較多、國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)實(shí)力有限使得收購兼并并不能成為完全的主導(dǎo)方式。并且這一方式也無明確的法律地位，由于法人股不能流通，只能采取場(chǎng)外協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式，并且多以現(xiàn)金方式交易，這就大大減少了風(fēng)險(xiǎn)投資公司的資本利得，同時(shí)增加了轉(zhuǎn)讓的難度。

5．企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)存在缺陷

理論和實(shí)踐證明，我國風(fēng)險(xiǎn)資本所采取的“國有國營”的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)模式無法適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)和運(yùn)作規(guī)律。在國有獨(dú)資公司的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)下，委托問題無法解決，因而無論是監(jiān)督方案，還是激勵(lì)約束機(jī)制均無法解決風(fēng)險(xiǎn)資本的產(chǎn)權(quán)主體虛置、產(chǎn)權(quán)客體無人負(fù)責(zé)以及預(yù)算軟約束等問題。

五取長(zhǎng)補(bǔ)短，建設(shè)有中國特色風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的建議

(一)構(gòu)建完善的多層資本市場(chǎng)體系

世界各國發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)驗(yàn)表明，完善的資本市場(chǎng)體系是風(fēng)險(xiǎn)投資生存發(fā)展的決定性因素，也是風(fēng)險(xiǎn)資本通過各種渠道實(shí)現(xiàn)資本退出目標(biāo)的先決條件。目前我國資本市場(chǎng)體系尚欠完善，諸多限制條件制約了風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行發(fā)展。借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國現(xiàn)狀，筆者認(rèn)為，我國風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制應(yīng)是一個(gè)多渠道、多層次的交易體系。從長(zhǎng)期目標(biāo)和近期任務(wù)兩個(gè)角度考慮，建立和完善這一交易體系的工作重點(diǎn)包括兩項(xiàng):

首先，完善我國的證券市場(chǎng)，逐步建立我國的二板市場(chǎng)或創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，為風(fēng)險(xiǎn)資本的IPO退出方式創(chuàng)造條件。建立專門面向創(chuàng)投企業(yè)的二板市場(chǎng)，是世界各國支持風(fēng)險(xiǎn)資本融資和退出的通行做法。我國雖然已在主板市場(chǎng)內(nèi)設(shè)立了中小企業(yè)板塊，為風(fēng)險(xiǎn)資本的融資和退出開辟了初步渠道，但我國現(xiàn)有的中小企業(yè)板與完整意義上的二板市場(chǎng)相比尚有較大距離。目前我國風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在中小企業(yè)板上市面臨著條件苛刻、市場(chǎng)容量有限等障礙，難以滿足大量創(chuàng)投企業(yè)的上市需求。在我國理論界，關(guān)于建立二板市場(chǎng)的必要性及條件問題還有分歧。筆者認(rèn)為，雖然我國近期設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的條件尚不具備，但從支持風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)期目標(biāo)出發(fā)，建立我國的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)勢(shì)在必行。實(shí)際上，我國創(chuàng)立二板市場(chǎng)的條件正在成熟之中。一是有美國、香港等地的成功經(jīng)驗(yàn)可供我們借鑒;二是我國中小企業(yè)板的設(shè)立及平穩(wěn)運(yùn)行，正在積累一些有益的經(jīng)驗(yàn);三是目前我國正在積極推進(jìn)股權(quán)分置改革。這項(xiàng)改革的完成能為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的建立奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。然而，我們也必須清醒地認(rèn)識(shí)到，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和IPO并非風(fēng)險(xiǎn)投資退出的唯一渠道。盡管資本市場(chǎng)上要求盡快設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的呼聲很高，但根據(jù)我國證券市場(chǎng)發(fā)育不夠完善的實(shí)際狀況，設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)需謹(jǐn)慎行事。許多國家的二板市場(chǎng)建立不久又紛紛關(guān)閉，其原因關(guān)鍵還是證券市場(chǎng)的發(fā)育程度不夠。因此，建立我國風(fēng)險(xiǎn)投資IPO渠道的近期工作中心，應(yīng)該是繼續(xù)完善證券市場(chǎng)，為建立二板市場(chǎng)創(chuàng)造條件。

其次，建立健全多層資本市場(chǎng)體系，為風(fēng)險(xiǎn)資本建立靈活多樣的退出機(jī)制創(chuàng)造條件。風(fēng)險(xiǎn)投資退出以回收資本、實(shí)現(xiàn)增值為最終目的，因此，其退出方式不能拘泥于某一種形式，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)或IPO并非風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道的唯一選擇。實(shí)際上在西方國家，風(fēng)險(xiǎn)資本的退出機(jī)制是一個(gè)多渠道、多層次的、靈活多樣的交易體系，除了IPO之外，借殼上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓(出售)、兼并、收購、企業(yè)回購、管理層收購、清算等方式，也是風(fēng)險(xiǎn)資本常用的撤出渠道。但是，風(fēng)險(xiǎn)資本多樣化的退出機(jī)制要以一個(gè)多層次的資本市場(chǎng)體系為基礎(chǔ)。西方國家資本市場(chǎng)體系是以主板市場(chǎng)和二板市場(chǎng)為主體，區(qū)域性證券交易市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)并存的多層次的資本市場(chǎng)交易體系。這一體系為不同層次的風(fēng)險(xiǎn)資本選擇多樣化的退出渠道提供了良好的外部環(huán)境。我國的資本市場(chǎng)發(fā)展歷史較短，多層資本市場(chǎng)體系建設(shè)尚存在許多亟待解決的問題，目前建立健全我國多層次資本市場(chǎng)體系的主要工作包括:一是有選擇性地建立數(shù)個(gè)區(qū)域證券交易中心。新的區(qū)域性證券交易中心應(yīng)該既面向大型企業(yè)，又面向中小創(chuàng)投企業(yè)的股份上市交易，為風(fēng)險(xiǎn)資本提供便利的融資和退出渠道。二是試行創(chuàng)投企業(yè)股份在股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行交易。我國現(xiàn)有的股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，是為原STAQ和NET系統(tǒng)掛牌公司和主板市場(chǎng)退市公司建立的股份轉(zhuǎn)讓交易平臺(tái)。選擇具備條件的高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)入股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓，能為風(fēng)險(xiǎn)投資開辟新的退出渠道。三是完善我國的產(chǎn)權(quán)交易中心建設(shè)，為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的股份流通提供更為便利的條件。一方面，可選擇有條件的產(chǎn)權(quán)交易中心，進(jìn)行高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)柜臺(tái)交易;另一方面，選擇有條件的產(chǎn)權(quán)交易所，進(jìn)行創(chuàng)投企業(yè)股權(quán)掛牌交易試點(diǎn)。與IPO相比，產(chǎn)權(quán)交易具有門檻低、限制條件少、交易方便靈活等諸多優(yōu)勢(shì)，能為風(fēng)險(xiǎn)資本選擇多樣化的退出方式創(chuàng)造有利條件，更重要的是，能夠以區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)為基礎(chǔ)，建立全國聯(lián)交系統(tǒng)，進(jìn)而建立和完善三板市場(chǎng)，并與主板、二板市場(chǎng)相互配合，逐步形成我國完善的多層次的資本市場(chǎng)體系。

(二)加大政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的支持力度

政府的大力扶持是世界各國發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的通行做法，它能夠營造整個(gè)社會(huì)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的良好氛圍，有利于形成一個(gè)國家完善的風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)行機(jī)制。目前我國政府扶持風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的工作重心應(yīng)該是努力創(chuàng)造良好的政策制度環(huán)境，主要工作包括兩個(gè)方面:其一，加大對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的財(cái)政稅收政策支持力度。世界許多國家或地區(qū)為了鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，都制定了一系列的財(cái)政稅收優(yōu)惠政策。借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，我國也應(yīng)該在原有相關(guān)政策基礎(chǔ)上，從稅收、信貸、擔(dān)保、政府補(bǔ)貼等方面，加大對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的政策支持力度。其具體措施包括:(1)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資提供更多財(cái)政扶持政策，如財(cái)政投資、低息優(yōu)惠貸款、風(fēng)險(xiǎn)損失補(bǔ)貼、貸款貼息、獎(jiǎng)勵(lì)等靈活多樣的財(cái)政支持政策。(2)對(duì)中小型創(chuàng)投企業(yè)實(shí)行特殊的稅收優(yōu)惠政策。我國對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)雖然也有一些優(yōu)惠政策，但力度有限，需要進(jìn)一步加大優(yōu)惠政策的力度，將更多資金吸引到風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。(3)制定有利于創(chuàng)投企業(yè)發(fā)展的政府采購政策。我國每年有上千億元規(guī)模的政府采購支出，這是一個(gè)龐大、穩(wěn)定的市場(chǎng)。政府應(yīng)盡快制定有利于我國高科技產(chǎn)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的政府采購政策，明確規(guī)定政府各部門應(yīng)優(yōu)先采購本國創(chuàng)投企業(yè)產(chǎn)品，建立健全風(fēng)險(xiǎn)投資的法律法規(guī)體系。在風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作過程中，牽涉到較為復(fù)雜的社會(huì)經(jīng)濟(jì)關(guān)系，有必要建立健全與風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)的法律法規(guī)體系，為風(fēng)險(xiǎn)投資的正常運(yùn)作提供法律保障。鑒于我國風(fēng)險(xiǎn)投資法規(guī)建設(shè)嚴(yán)重滯后的現(xiàn)狀，我國近期發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)工作的重點(diǎn)應(yīng)放在建立風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)法律政策支撐體系上。一是盡快制定頒布《風(fēng)險(xiǎn)投資法》、《風(fēng)險(xiǎn)投資基金法》等風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的核心法規(guī);二是結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的需要，修訂完善《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《專利法》、《中小企業(yè)促進(jìn)法》等相關(guān)法規(guī);三是結(jié)合《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，制定與之配套的實(shí)施細(xì)則和具體管理辦法。

(三)健全和完善以投資銀行為主體的中介服務(wù)體系

在西方國家，現(xiàn)代意義上的投資銀行及其業(yè)務(wù)，早已擺脫了傳統(tǒng)意義上的證券商業(yè)務(wù)范疇，其業(yè)務(wù)核心已從一般性的證券業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向?yàn)橘Y本市場(chǎng)提供更深層次的服務(wù)，如為公司并購、重組提供的目標(biāo)選擇、方案策劃、財(cái)務(wù)顧問、項(xiàng)目融資等業(yè)務(wù)。投資銀行在風(fēng)險(xiǎn)投資家尋求資本退出過程中發(fā)揮著獨(dú)特的作用。一是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)尋求以IPO方式實(shí)現(xiàn)資本退出時(shí)，投資銀行提供上市策劃、包裝、財(cái)務(wù)顧問、招股方案制定、股票承銷等服務(wù);二是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)尋求以并購方式實(shí)現(xiàn)資本退出時(shí)，投資銀行的作用主要體現(xiàn)在為并購活動(dòng)提供方案策劃、財(cái)務(wù)顧問、融資渠道等服務(wù)。從我國投資銀行業(yè)的現(xiàn)狀看，以證券公司為主體的投資銀行業(yè)，普遍存在規(guī)模小、人才缺乏、管理落后、經(jīng)營困難等問題，其業(yè)務(wù)核心集中在傳統(tǒng)的證券承銷、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，現(xiàn)資銀行業(yè)務(wù)涉及甚少，難以滿足風(fēng)險(xiǎn)資本退出業(yè)務(wù)的服務(wù)需求。因此，推進(jìn)投資銀行業(yè)的發(fā)展，也是完善我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的必要組成部分。目前發(fā)展我國投資銀行業(yè)的核心工作包括兩個(gè)方面:從國家來講，政府要采取切實(shí)有效的扶持政策，如政府注資、業(yè)內(nèi)重組、銀行貸款、發(fā)行債券等，扶持我國證券業(yè)走出目前的困境;從投資銀行業(yè)內(nèi)部來講，部分具備較強(qiáng)實(shí)力的大型券商，如中金公司、中信公司、國泰君安公司等，要不斷拓展現(xiàn)資銀行業(yè)務(wù)，為資本市場(chǎng)和風(fēng)險(xiǎn)資本的退出提供更多更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。

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篇(4)

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資 退出機(jī)制 公開上市

伴隨著知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的來臨，高科技產(chǎn)業(yè)成了中國產(chǎn)業(yè)升級(jí)中的一個(gè)焦點(diǎn)，在高科技成果產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程中，風(fēng)險(xiǎn)資本作為一種金融資本，它需要在高科技項(xiàng)目之間靈活的進(jìn)入和退出實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值增值，因此，便捷的退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資成功的重要保證。所謂“退出機(jī)制”是指風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在其所投資的企業(yè)發(fā)展相對(duì)成熟之后，將所投資的資金由股權(quán)形式轉(zhuǎn)化為資金形態(tài)的渠道或方式。良好的退出機(jī)制是實(shí)現(xiàn)投入―退出―再投入的風(fēng)險(xiǎn)資本有效循環(huán)的中心環(huán)節(jié)。只有建立了通暢的退出機(jī)制，資本循環(huán)才能完成，資本增值才能得到實(shí)現(xiàn)。

一、 國外風(fēng)險(xiǎn)投資的主要退出方式比較

風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式很多，從國外看風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式大體有：公開上市、并購、回購、清算等。

1、 首次公開上市（lnitial Public Offering ,IPO）

股份公開上市(ipo)是指風(fēng)險(xiǎn)投資者通過風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份公開上市，將擁有的私人權(quán)益轉(zhuǎn)換成為公共股權(quán)，在獲得市場(chǎng)認(rèn)可后轉(zhuǎn)手以實(shí)現(xiàn)資本增值。這種方式保持了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的獨(dú)立性，通過公開上市，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)可以獲得在證券市場(chǎng)上持續(xù)融資的渠道。一般來說，公開上市（IPO）被認(rèn)為是風(fēng)險(xiǎn)資本退出的最佳方式。這是因?yàn)镮PO有很高的平均內(nèi)部收益率（IRR）,有很短的平均持股時(shí)間，而且IPO經(jīng)常以債務(wù)形式建立起來，使風(fēng)險(xiǎn)水平大大降低。因此IPO是風(fēng)險(xiǎn)投資家最渴望的一種退出方式，微軟、雅虎、蘋果都是,IPO創(chuàng)造的神話。但是，IPO在獲得巨額回報(bào)的同時(shí)，也存在一些弊端。首先，IPO的條件很嚴(yán)格，上市耗費(fèi)時(shí)間長(zhǎng)，不但有可能影響公司的正常運(yùn)作，還有可能因?yàn)橘Y金占用時(shí)間過長(zhǎng)而喪失其他的投資機(jī)會(huì)。其次，IPO需要的費(fèi)用一般很高，對(duì)于一些資金不足，規(guī)模較小的企業(yè)來說，將加大公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，從而為公司的運(yùn)營帶來很多不必要的困難。此外，進(jìn)行IPO上市后，由于受交易規(guī)則的制約，信息公開程度需要大大提高，IPO的投資收益變現(xiàn)時(shí)間較長(zhǎng)，受市場(chǎng)因素的影響也比較大。

2、并購、回購

并購?fù)顺鍪侵革L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到一定程度，要想再繼續(xù)發(fā)展就需大額追加投資，如果風(fēng)險(xiǎn)投資家和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家不愿或不能追加投資，就會(huì)通過轉(zhuǎn)賣風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)資產(chǎn)或股份的形式退出。這包括公司整體轉(zhuǎn)讓、部分轉(zhuǎn)讓和部分資產(chǎn)出售。股份回購是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到一定程度，風(fēng)險(xiǎn)投資家將股份賣給風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家。公司管理層可以以個(gè)人資信作擔(dān)保，或以即將收購的公司資產(chǎn)作擔(dān)保，向銀行或其他金融機(jī)構(gòu)借入資金，將股份買回，風(fēng)險(xiǎn)投資家成功退出。在風(fēng)險(xiǎn)投資的導(dǎo)入期和成長(zhǎng)期，風(fēng)險(xiǎn)投資家占風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股份額不是太大，比較適合采用這種方式退出。

并購和回購作為風(fēng)險(xiǎn)資本通過產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)退出的方式在風(fēng)險(xiǎn)投資的變現(xiàn)中發(fā)揮著重要的作用。股份回購的最大優(yōu)點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被完整地保存下來，不存在股份的對(duì)外轉(zhuǎn)賣和資產(chǎn)的出售。并購、回購相對(duì)于公開上市回報(bào)低一些，但操作簡(jiǎn)單、費(fèi)用低，可以實(shí)現(xiàn)一次性全部撤出且適合各種規(guī)模類型的公司。股份出售或回購的談判對(duì)手通常只有幾個(gè)，所涉及的部門和手續(xù)相對(duì)要少，可以做到股份的全部轉(zhuǎn)讓而沒有后顧之憂。對(duì)于處于萌芽階段規(guī)模弱小、風(fēng)險(xiǎn)巨大的高新技術(shù)企業(yè)這是一條可行的退出渠道。以德國為例，風(fēng)險(xiǎn)資本退出的主要渠道是企業(yè)股份回購或企業(yè)出售，風(fēng)險(xiǎn)投資的收益以投資對(duì)象從風(fēng)險(xiǎn)投資家手中購回企業(yè)股權(quán)方式為主。在風(fēng)險(xiǎn)資本的退出中，企業(yè)回購的約占60%，出售企業(yè)占20%，而公開上市的還不到10%。

3、清算

如果風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長(zhǎng)緩慢，或經(jīng)營狀況不佳，可以解散或破產(chǎn)清算。清算退出一般有解散清算、自然清算和破產(chǎn)清算。解散清算是由風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)各股東達(dá)成一致協(xié)議，公司不再繼續(xù)經(jīng)營，實(shí)施停產(chǎn)解散，這種解散方式是指主動(dòng)性的。一般由作為股東之一的風(fēng)險(xiǎn)投資家提出即可宣告解散。自然清算時(shí)由于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)出現(xiàn)償債危機(jī)，在與債權(quán)人達(dá)成協(xié)議的基礎(chǔ)上進(jìn)行的清算。在清理收入償還債務(wù)人債務(wù)后，剩下的才能彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)投資的損失。破產(chǎn)清算是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)依法申請(qǐng)破產(chǎn)后進(jìn)行的清算。

清算方式作為風(fēng)險(xiǎn)投資失敗的選擇，相對(duì)于其他的風(fēng)險(xiǎn)資本退出方式，通常會(huì)帶來損失，根據(jù)國外的研究，以清算方式退出的風(fēng)險(xiǎn)投資一般僅能收回原投資額的64%，但是采取這種方式是十分必要的，因?yàn)槌恋碛诓涣计髽I(yè)的資金會(huì)產(chǎn)生巨大的機(jī)會(huì)成本，與其被“套牢”還不如收回資金進(jìn)行下一輪投資。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家來說，一旦風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的清償價(jià)值不足以償還債務(wù)人的債務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)投資家將血本無歸。

三、我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制發(fā)展現(xiàn)狀及存在的問題

我國風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)經(jīng)過近二十年的發(fā)展，雖然已建立起一套基本的退出體系，但由于多種因素的影響，我國風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道仍不暢通，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成功退出的概率較低。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至2003年底全國200多家創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)累計(jì)投資項(xiàng)目2660項(xiàng)，累計(jì)退出項(xiàng)目500多個(gè)，在2000多個(gè)累計(jì)項(xiàng)目中，已上市的項(xiàng)目占3.94%，準(zhǔn)備上市的項(xiàng)目占8.81%，被其他機(jī)構(gòu)收購的項(xiàng)目占9.82%，繼續(xù)運(yùn)行的項(xiàng)目占64.99%，清算所占的比例僅為4.92%。2003年全國創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)共退出項(xiàng)目近200個(gè)，其中，被國內(nèi)、外企業(yè)收購是退出主要渠道，占40%左右，創(chuàng)業(yè)者（原股東）回購、管理者收購、上市退出和清算的分別為7.1%、25%、11.3%、5.4%和14.9%，另有近3％的創(chuàng)業(yè)投資退出項(xiàng)目沒有注明退出方式。總體上，被國內(nèi)外企業(yè)收購和創(chuàng)業(yè)者（原股東）回購成為退出的主要方式。 從目前的情況來看，我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出面臨的障礙很多，但主要來源于以下幾個(gè)方面：

主板上市困難。一是我國主板市場(chǎng)上市條件較高，一般中小型高新技術(shù)企業(yè)很難達(dá)到上市要求；二是主板市場(chǎng)上的法人股、國有股不能流通，風(fēng)險(xiǎn)資本無法通過拋售股票方式退出；三是我國的股市易受政策影響，波動(dòng)較大，無疑給風(fēng)險(xiǎn)資本的退出增加了風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

產(chǎn)權(quán)交易不發(fā)達(dá)。企業(yè)并購、股份回購以及破產(chǎn)清算等退出方式均是在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)中完成的。如果風(fēng)險(xiǎn)投資家不愿受上市條件的種種約束，可以采取靈活多樣的方式，通過產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)退出。而我國實(shí)行經(jīng)濟(jì)體制改革才短短20年時(shí)間，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)還很不發(fā)達(dá)。主要表現(xiàn)在：一是我國現(xiàn)存的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)大都受地方行政力量的控制和切割，容易脫離地方的實(shí)際情況一哄而起，，因此影響了風(fēng)險(xiǎn)投資以股權(quán)出售方式順利退出；二是交易成本高，使風(fēng)險(xiǎn)資本在投資不理想或失敗后退出較為困難；三是產(chǎn)權(quán)交易一般都通過契約方式完成，過程漫長(zhǎng)。

現(xiàn)行法律制約。風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)范運(yùn)作涉及到一系列法律體系，而我國現(xiàn)行的制度和法律、法規(guī)不健全，限制了風(fēng)險(xiǎn)資本的順利退出。如稅法中關(guān)于資本利得納稅的規(guī)定造成了風(fēng)險(xiǎn)資本和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所取得的利潤(rùn)、紅利和股息的雙重課稅，一定程度上抑制了風(fēng)險(xiǎn)資本的退出。再如新《公司法》第一百四十二條關(guān)于發(fā)起人持有股份有限公司的股份，自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓的條款，也對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出形成障礙 。

三、我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的現(xiàn)實(shí)選擇

1、加快中小企業(yè)版改革

首先，將中小企業(yè)版從主板市場(chǎng)中分離出來，編制創(chuàng)業(yè)板上市指數(shù)，盡量減少對(duì)主板市場(chǎng)的沖擊，實(shí)現(xiàn)中小企業(yè)板全流通的制度創(chuàng)新。其次，降低上市門檻，借鑒境外創(chuàng)業(yè)板的成功經(jīng)驗(yàn)，改變對(duì)預(yù)上市企業(yè)的篩選標(biāo)準(zhǔn)，不再一味強(qiáng)調(diào)中小企業(yè)的盈利能力，由于中小企業(yè)特別是創(chuàng)新型企業(yè)的注冊(cè)資金比較低，很難有三年盈利的業(yè)績(jī)， 因此應(yīng)更注重企業(yè)的成長(zhǎng)性，使那些處于創(chuàng)業(yè)期的企業(yè)也有機(jī)會(huì)在中小企業(yè)版上市。

2、建立以收購為主的退出機(jī)制

盡管收購?fù)顺雠cIPO相比，收益率較低，而且以企業(yè)的管理權(quán)的喪失為代價(jià)，但在一個(gè)以銀行貸款為主要融資渠道的國家里，在證券市場(chǎng)尚未成熟之前，收購仍然是一個(gè)具有吸引力的可行的退出方式。就收購的主體而言，可由國內(nèi)大公司或國外的公司來收購。就國內(nèi)大公司而言，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)可以利用大企業(yè)的技術(shù)資源、人力資源和品牌資源以及管理方式、銷售網(wǎng)絡(luò)，謀求繼續(xù)發(fā)展。而對(duì)大企業(yè)來說，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的收購，可以提高企業(yè)的整體實(shí)力。如果有國外公司來收購，盡管風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理權(quán)轉(zhuǎn)移到了國外企業(yè)手中，但是，我們可以利用這些風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)引進(jìn)國外先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，向國際化企業(yè)發(fā)展。因此，采取收購?fù)顺鰴C(jī)制在目前看來，是一種符合實(shí)際的退出方式。

3、積極利用海外證券市場(chǎng)

隨著我國對(duì)外開放的進(jìn)一步擴(kuò)大，國內(nèi)市場(chǎng)與國際市場(chǎng)的聯(lián)系愈益密切。可以將風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道選擇在海外，即在海外創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資來說，重要的是能夠有效地實(shí)現(xiàn)資本退出，至于退出的市場(chǎng)設(shè)在哪里并不重要。我國的風(fēng)險(xiǎn)投資可以在NASDAQ、溫哥華創(chuàng)業(yè)板、香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)直接上市。我國目前達(dá)到美國納斯達(dá)克上市要求的企業(yè)并不多，但我們可以充分利用周邊一些國家和地區(qū)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。如新加坡、韓國、香港地區(qū)等的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出

4、利用場(chǎng)外交易市場(chǎng)

場(chǎng)外交易是資本市場(chǎng)發(fā)展的初始狀態(tài)，在尚未建立集中統(tǒng)一證券交易所時(shí)期，大量企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易是通過場(chǎng)外交易進(jìn)行的。場(chǎng)外交易的優(yōu)點(diǎn)在于十分靈活，既沒有上市標(biāo)準(zhǔn)，也不需要嚴(yán)格的交易監(jiān)管；既可以為投資者和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供一個(gè)交易場(chǎng)所和信息溝通渠道，推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)資本向產(chǎn)業(yè)資本的置換，又因其范圍較小而得以有效地防范金融風(fēng)險(xiǎn)。因此是一種比較適合中國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展現(xiàn)狀的產(chǎn)權(quán)交易方式。

作者單位：吉林工商學(xué)院教務(wù)處

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關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資；退出機(jī)制；公開上市；二板市場(chǎng)；回購；兼并；收購；清算

中圖分類號(hào)：F83文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2008）05-0181-01

1 退出機(jī)制對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的作用

風(fēng)險(xiǎn)投資的退出是指風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)投資目標(biāo)進(jìn)行一定時(shí)間的輔助成長(zhǎng)后，為收回流動(dòng)性證券或風(fēng)險(xiǎn)投資成本獲取投資收益，選擇合理可行的方式結(jié)束對(duì)投資項(xiàng)目的管理與投資，保證整個(gè)投資計(jì)劃的完成。因此，擁有好的退出渠道能提高風(fēng)險(xiǎn)資本的再生能力，使風(fēng)險(xiǎn)資本源源不斷，永不枯竭，而建立健全有效的退出機(jī)制，是風(fēng)險(xiǎn)投資中的一個(gè)中心環(huán)節(jié)，這主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面 。

（1）風(fēng)險(xiǎn)投資實(shí)現(xiàn)收益的途徑。風(fēng)險(xiǎn)投資公司之所以敢冒風(fēng)險(xiǎn)，目的在于獲取高的資金回報(bào)率，因而投資公司在資金注入企業(yè)3～7年后就會(huì)帶著豐厚的利潤(rùn)將資本撤回。風(fēng)險(xiǎn)投資者當(dāng)前最關(guān)心的問題就是中國是否有有效的資金退出渠道，關(guān)心他們的投資收益到期是否能夠順利地取得。

（2）風(fēng)險(xiǎn)投資的資產(chǎn)保持一定的流動(dòng)性。風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)生的意義在于扶持潛力企業(yè)成長(zhǎng)，那么其自身有限的資產(chǎn)就必須具備一定的流動(dòng)性，才能不斷地扶持新企業(yè)。如果缺乏退出機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)投資者投入某一風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的資金達(dá)到預(yù)期增值目的后卻難以套現(xiàn)，將會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)投資者的資產(chǎn)陷入停滯狀態(tài)，它就無法再去尋找新的投資對(duì)象，那么，這種風(fēng)險(xiǎn)投資本身也失去了存在的意義。

（3）使風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

由于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)本身所固有的高風(fēng)險(xiǎn)，使風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目和非風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目相比更容易胎死腹中。一旦風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目失敗，不僅獲得資本增值的愿望成為泡影，能否收回本金也將成為很大的問題。風(fēng)險(xiǎn)投資家最不愿看到的就是資金沉淀于項(xiàng)目之中，無法自拔。因此，投資成功的企業(yè)需要退出，投資失敗的企業(yè)更要有通暢的渠道及時(shí)退出，如將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他企業(yè)、規(guī)范的破產(chǎn)清算等，以盡可能將損失減少至最低水平。

2 主要的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式

（1）公開上市（IPO）。由于主板市場(chǎng)（Main Board）對(duì)上市企業(yè)的上市標(biāo)準(zhǔn)要求較高，只適用于接納大中型企業(yè)，而風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象一般是處于成長(zhǎng)階段的中小企業(yè)，投資風(fēng)險(xiǎn)比較高，這類企業(yè)通常達(dá)不到主板市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)，因而常常選擇在二板市場(chǎng)上市。目前國際金融市場(chǎng)上比較美國的納斯達(dá)克二板市場(chǎng)，我國的香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，內(nèi)地也即將推出自己的二板市場(chǎng)。

（2）股權(quán)回購。公開上市的退出方式固然利潤(rùn)豐厚，但卻受制于三方面的限制：其一，公開上市市場(chǎng)準(zhǔn)入較嚴(yán)，申報(bào)程序復(fù)雜，所需時(shí)間較長(zhǎng)；其二，企業(yè)上市并不意味著風(fēng)險(xiǎn)投資的立即退出，由于監(jiān)管的原因，風(fēng)險(xiǎn)資本退出需要等待一段時(shí)間（通常為兩年）；其三,，公開上市受二級(jí)市場(chǎng)狀況影響較大 。80年代以來，隨著資本市場(chǎng)的完善，風(fēng)險(xiǎn)投資的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和項(xiàng)目并購?fù)顺龇绞饺諠u興起。股權(quán)回購的兩種方式：①風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份回購：風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)用票據(jù)或現(xiàn)金等從風(fēng)險(xiǎn)投資家或風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)手中購買其所持有的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股份，并將回購股票加以注銷。②創(chuàng)業(yè)家股份回購：創(chuàng)業(yè)家用票據(jù)或現(xiàn)金等從風(fēng)險(xiǎn)投資家或風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)手中購買其所持有的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股份。

（3）兼并與收購。兼并與收購是指風(fēng)險(xiǎn)投資者等時(shí)機(jī)成熟后，通過并購的方式將自己在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中的股份賣出，從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的退出。接受兼并和收購實(shí)質(zhì)是將投資股權(quán)出售給一家具有雄厚實(shí)力的上市公司，使其成為高科技企業(yè)擬進(jìn)入證券市場(chǎng)的強(qiáng)大資金后盾，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本順利退出。

（4) 破產(chǎn)清算。破產(chǎn)或清算是風(fēng)險(xiǎn)投資各方最不愿看到的結(jié)果，然而卻是投資失敗后資金退出的必經(jīng)之路。當(dāng)一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)公司狀況不好且難以扭轉(zhuǎn)的時(shí)候，對(duì)企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行破產(chǎn)清算是減少損失最好的辦法。清算時(shí)，公司資產(chǎn)的價(jià)格可能比公司繼續(xù)使用它們所能體現(xiàn)出的價(jià)值更高。根據(jù)美國的資料，以這種方式退出的風(fēng)險(xiǎn)資本占風(fēng)險(xiǎn)總投資的32%左右，收回的投資只占原投資的60%左右。

3 我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道分析

（1）我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道的選擇。我國的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)起步比較晚，大部分投資項(xiàng)目還沒有發(fā)展到退出階段。但通過考察那些已經(jīng)完成投資，順利退出的項(xiàng)目，可以看出截止02年底，中國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)最主要的退出渠道是售出和回購。由表4-1可以看出，在所有被考察的項(xiàng)目中，76.3％的項(xiàng)目都選擇了通過售出和回購?fù)瓿赏顿Y的退出，而只有5.3％的項(xiàng)目是通過公開上市退出投資的，而這部分通過公開上市成功退出風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)也都主要是在境外上市的，例如亞信、新浪、網(wǎng)易、搜狐等在美國納斯達(dá)克登錄，復(fù)旦微電子在香港創(chuàng)業(yè)板上市。

正獨(dú)立的二板市場(chǎng)。公開上市是風(fēng)險(xiǎn)投資退出的最佳渠道，通過公開上市，投資可以得到相當(dāng)好的回報(bào)。2004年5月27日，深交所正式推出了中小企業(yè)板塊，在我國二板市場(chǎng)的建立上邁出了重要的一步。它在為風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供退出出口的同時(shí)，也為我國尚不健全的資本市場(chǎng)創(chuàng)造了一個(gè)良好的重整時(shí)期。但由于中小企業(yè)板塊實(shí)際上仍附屬于主板，上市條件甚至治理機(jī)制等與主板市場(chǎng)沒有什么太大的區(qū)別，因此，我國應(yīng)以此為基礎(chǔ)，積極積累經(jīng)驗(yàn)，盡快建立起真正獨(dú)立于主板市場(chǎng)的二板市場(chǎng)。②企業(yè)間的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)必須進(jìn)一步完善。產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)既包括全國行的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，也包括地區(qū)性的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。柜臺(tái)交易是資本市場(chǎng)發(fā)展的初始狀態(tài)，它的優(yōu)點(diǎn)在于交易靈活，既無上市標(biāo)準(zhǔn)，也無嚴(yán)格的監(jiān)管機(jī)制，因而至今各國證券交易所大多仍保留著這種交易方式。但其最大的問題是交易成本高昂且效率低下。不過從中國風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展現(xiàn)狀來看，卻是一種比較適合的交易方式。③完善《破產(chǎn)法》，建立清算退出渠道。

企業(yè)清算牽涉到方方面面的許多問題，盡管目前有關(guān)部門已經(jīng)制定了關(guān)于清算工作的一系列程序和管理辦法，但總體來看，企業(yè)清算仍是一項(xiàng)復(fù)雜而費(fèi)時(shí)費(fèi)力的工作。因此，必須調(diào)整政策，改善風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)清算條件，同時(shí)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的清算破產(chǎn)要制定相應(yīng)的法律法規(guī)。目前的《企業(yè)破產(chǎn)法》只適用于全民所有制企業(yè)的破產(chǎn)，而《民事訴訟法》中的破產(chǎn)程序，明顯對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展是不利的。

4 結(jié)束語

風(fēng)險(xiǎn)投資這一術(shù)語來源于美國，英文名為Venture capital，我國從20世紀(jì)初引入這一概念，相比國外一些國家，我國的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)起步比較晚，總量小，法規(guī)制度不健全，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)于企業(yè)發(fā)展的推動(dòng)作用比較有限，且風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展比較緩慢。作為風(fēng)險(xiǎn)投資的一個(gè)重要環(huán)節(jié)――風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道，由于中國多年計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的影響使得這一渠道不夠流暢，許多外國投資者或投資機(jī)構(gòu)因?yàn)槿狈硐氲耐顿Y退出方式而對(duì)中國市場(chǎng)望而卻步，國內(nèi)投資者或投資機(jī)構(gòu)也猶豫不前，使許多非常具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)因?yàn)槿狈ψ銐虻馁Y金而喪失了發(fā)展的機(jī)會(huì)。因此，盡快完善我國的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制，從二板市場(chǎng)的建立到相關(guān)法律法規(guī)的健全，是發(fā)展我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的重中之重。

參考文獻(xiàn)

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篇(6)

經(jīng)過近幾年的發(fā)展，我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展所處的環(huán)境已得到一定程度的改善，但仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的發(fā)展需要，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的市場(chǎng)環(huán)境還沒有真正培育成熟。影響創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的主要外部因素體現(xiàn)在多層次市場(chǎng)不完善和外部政策環(huán)境因素缺失兩個(gè)方面。根據(jù)《2010年中國創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展報(bào)告》披露的數(shù)據(jù)看，多層次市場(chǎng)不完善在影響創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)營的外部因素中占到27．9％的比重。雖然“中小企業(yè)板”（2004年）、“中關(guān)村非上市高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”（2006年）、“創(chuàng)業(yè)板”（2009年）等市場(chǎng)的形成在很大程度上有效促進(jìn)了多層次資本市場(chǎng)的完善，但是真正能夠通過中小板、創(chuàng)業(yè)板實(shí)現(xiàn)退出的風(fēng)險(xiǎn)投資仍然較少，“股權(quán)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”市場(chǎng)有待進(jìn)一步激活。同時(shí)，已上市的文化企業(yè)數(shù)量仍相對(duì)較少，未來幾年能夠擠進(jìn)創(chuàng)業(yè)板的中小型文化企業(yè)恐怕也寥寥無幾，這不符合風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)青睞易上市產(chǎn)業(yè)的投資偏好。另外一個(gè)外部影響因素是“缺乏創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)法律法規(guī)”、“政策不明朗”，二者所占的比例分別達(dá)到19．3％和19．0％②。分析個(gè)中原因，主要有以下幾個(gè)方面：第一，由于我國的風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展剛起步，實(shí)踐歷程還不長(zhǎng)，相關(guān)的法律法規(guī)體系還有待進(jìn)一步完善。第二，政府一方面鼓勵(lì)發(fā)展，另一方面又干涉太多，設(shè)置過多的行政權(quán)力限制了風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)對(duì)文化產(chǎn)業(yè)的投資。文化產(chǎn)業(yè)不同于其他產(chǎn)業(yè)，大部分產(chǎn)業(yè)門類具有很強(qiáng)的意識(shí)形態(tài)屬性和政治屬性，并涉及國家的文化安全，大量非公有資本只能進(jìn)入部分文化產(chǎn)業(yè)，或者通過與擁有壟斷性刊號(hào)資源的國有文化單位進(jìn)行合作經(jīng)營來開展業(yè)務(wù)。這種市場(chǎng)準(zhǔn)入的限制和非規(guī)范的合作形式，使得合作雙方既無法形成以產(chǎn)權(quán)為紐帶的穩(wěn)定的合作關(guān)系，也造成在合作過程中難以避免的短期行為、行政干預(yù)和各種摩擦。同時(shí)，這也使得風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)出很難被定義為完全的市場(chǎng)化行為。雖風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)于文化產(chǎn)業(yè)的關(guān)注由來已久，但害怕觸及政策底線而沒有找到最合適的路徑。第三，政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的政策力度不夠。為支持、鼓勵(lì)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展，我國有關(guān)產(chǎn)業(yè)政策雖然采取了一定的稅收優(yōu)惠政策及鼓勵(lì)措施，但是現(xiàn)有政策體系缺乏系統(tǒng)性，作用效果不夠明顯，力度也不到位，并且從深度和廣度上看，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)比不上風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)達(dá)國家。同時(shí)，由于缺乏政策法規(guī)的指導(dǎo)、支持和鼓勵(lì)，民間資本很難進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)，造成政府風(fēng)險(xiǎn)資本比例長(zhǎng)期過高，違背了風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的基本原則。

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)自身存在的問題也是導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)資本介入我國文化產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域較淺的重要原因。主要表現(xiàn)在幾個(gè)方面：一是我國的風(fēng)險(xiǎn)投資還處于起步階段，尚未形成成熟的投資機(jī)制。這種不成熟性具體表現(xiàn)在：我國的風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模小；風(fēng)險(xiǎn)投資還未真正市場(chǎng)化，投資主體多為政府財(cái)政或銀行；風(fēng)險(xiǎn)投資的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域還相對(duì)局限，風(fēng)險(xiǎn)投資關(guān)注的多是低風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)項(xiàng)目；風(fēng)險(xiǎn)投資家缺乏對(duì)創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的認(rèn)知和創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)的判斷經(jīng)驗(yàn)；社會(huì)上也缺乏規(guī)范穩(wěn)定的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)督機(jī)制。二是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)文化企業(yè)的要求高。由于風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)文化產(chǎn)業(yè)仍然比較陌生，過往缺少成功的案例，出于風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)周期的考慮，大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資重點(diǎn)普遍是在資本市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)上市路徑比較明確的企業(yè)。看好那些具備良好商業(yè)模式、有創(chuàng)造力以及有品牌附加值的內(nèi)容、平臺(tái)和團(tuán)隊(duì)，這就對(duì)文化企業(yè)提出了較高的要求。三是為了規(guī)避行業(yè)陌生帶來的風(fēng)險(xiǎn)，投資文化產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)較少的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)或者未有投資文化產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)選擇跟投方式為主。此外，在金融危機(jī)影響下，外資風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)普遍采取收縮策略。

風(fēng)險(xiǎn)投資要與中國文化產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)更好的融合，需要政府、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)、文化企業(yè)以及社會(huì)各界的共同努力，需要從政策引導(dǎo)、制度完善、環(huán)境優(yōu)化等各個(gè)方面采取有效措施。

（一）政府應(yīng)為實(shí)現(xiàn)文化產(chǎn)業(yè)內(nèi)生性增長(zhǎng)、規(guī)模化集約化發(fā)展創(chuàng)造條件

針對(duì)文化產(chǎn)業(yè)自身存在的問題，首先政府應(yīng)創(chuàng)造政策條件。一是鼓勵(lì)文化企業(yè)收購兼并，提升文化產(chǎn)業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)力。我國文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展中一個(gè)突出問題是散、濫、差，產(chǎn)業(yè)規(guī)模小、產(chǎn)業(yè)集中度低、重復(fù)建設(shè)頻繁、市場(chǎng)分割嚴(yán)重，制約文化產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提升。收購兼并是通過轉(zhuǎn)移企業(yè)所有權(quán)或控制權(quán)的方式實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張和業(yè)務(wù)發(fā)展，是文化產(chǎn)業(yè)不可忽視的發(fā)展思路。縱觀國際大型文化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，幾乎都是以某種方式、在一定程度上應(yīng)用了兼并、收購而發(fā)展起來的。我國應(yīng)該鼓勵(lì)文化企業(yè)到國際市場(chǎng)上組建專業(yè)的海外發(fā)行公司，收購或參股國外現(xiàn)有的發(fā)行公司，也可以借助同業(yè)中有實(shí)力的文化公司的力量，尤其是對(duì)中小型文化公司而言。二是優(yōu)化中小型文化企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)。文化企業(yè)的真正成長(zhǎng)，離不開由小企業(yè)組織管理模式向現(xiàn)代企業(yè)管理模式轉(zhuǎn)變的發(fā)展過程。未來的公司治理結(jié)構(gòu)是決定風(fēng)險(xiǎn)投資者最終收益的要素，中小型文化企業(yè)必須按照《公司法》、《證券法》以及創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市規(guī)則等法律法規(guī)完善其公司治理結(jié)構(gòu)，提升公司決策的科學(xué)化、民主化和規(guī)范化，降低公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，讓投資者看到公司保證股東利益最大化的誠意。三是催動(dòng)文化產(chǎn)業(yè)業(yè)態(tài)的創(chuàng)新，包括內(nèi)容創(chuàng)新、科技創(chuàng)新和商業(yè)模式創(chuàng)新。內(nèi)容創(chuàng)新指用現(xiàn)代意識(shí)和現(xiàn)代審美眼光挖掘和整合傳統(tǒng)文化資源，在創(chuàng)意設(shè)計(jì)、主體開發(fā)、內(nèi)容創(chuàng)作等方面實(shí)現(xiàn)文化內(nèi)容的再創(chuàng)造。科技創(chuàng)新指隨著網(wǎng)絡(luò)、數(shù)碼等高科技領(lǐng)域的飛速發(fā)展和不斷創(chuàng)新，要加強(qiáng)科技和文化的結(jié)合，催生更多的新型文化業(yè)態(tài)。我國文化產(chǎn)業(yè)界要敏感地抓住這一時(shí)代特征，既要想法設(shè)法占領(lǐng)已有的文化市場(chǎng)，又要千方百計(jì)挖掘潛在的文化消費(fèi)模式，創(chuàng)造新的文化消費(fèi)需求。文化企業(yè)經(jīng)營運(yùn)作模式不同于傳統(tǒng)模式，其更強(qiáng)調(diào)“創(chuàng)意”，強(qiáng)調(diào)新的營銷運(yùn)營模式。同時(shí)，商業(yè)模式成熟的領(lǐng)域或商業(yè)模式明確的企業(yè)，其發(fā)展軌跡相對(duì)比較明確，市場(chǎng)前景明朗；特別是企業(yè)將其他領(lǐng)域成功的商業(yè)模式復(fù)制到自身企業(yè)當(dāng)中，風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)此相當(dāng)青睞，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在投資前將可清楚地預(yù)計(jì)到企業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)，從而最大限度減少資金風(fēng)險(xiǎn)。其次，應(yīng)加大優(yōu)惠力度，發(fā)揮政府培育引導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)投資的功能。政府應(yīng)繼續(xù)提供風(fēng)險(xiǎn)資本，引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資。在美國，凡是資本金超過1000萬美元的私營風(fēng)險(xiǎn)投資公司均可以向美國中小企業(yè)管理局申請(qǐng)對(duì)其進(jìn)行投資，美國中小企業(yè)管理局審查后按1∶3的比例對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)行資本投資，然后選擇適當(dāng)?shù)臅r(shí)候在金融市場(chǎng)公開出售所持股份，及時(shí)收回投資①。韓國文化產(chǎn)業(yè)振興院在2000年至2001年兩年期間，成功運(yùn)作“投資組合”17項(xiàng)，共融資2073億韓元，其中政府350億，民間1723億②。另外，可對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)經(jīng)營收入免征企業(yè)所得稅；對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金、風(fēng)險(xiǎn)投資公司等用稅后利潤(rùn)進(jìn)行增資的免征企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅。政府還可給予風(fēng)險(xiǎn)投資公司風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償金，用于彌補(bǔ)虧損，降低其風(fēng)險(xiǎn)。再者，在保證國家文化安全的情況下，盡可能降低非公有文化單位的市場(chǎng)準(zhǔn)入限制，正確引導(dǎo)企業(yè)投資趨向，鼓勵(lì)和支持民間資本和更多行業(yè)外企業(yè)投資文化產(chǎn)業(yè)。政府還要鼓勵(lì)組建文化產(chǎn)業(yè)融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)專利評(píng)估機(jī)構(gòu)，解決文化企業(yè)可供抵押的實(shí)物較少、無形資產(chǎn)評(píng)估難、抵押變現(xiàn)難、抵押擔(dān)保信用程度低等問題。總之，對(duì)于市場(chǎng)失靈的環(huán)節(jié)，政府要充當(dāng)“第一位天使”；對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資可以順利進(jìn)入的環(huán)節(jié)，政府要營造環(huán)境，加大激勵(lì)；對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資“過熱”的環(huán)節(jié)，政府要發(fā)揮“窗口指導(dǎo)”作用，加強(qiáng)引導(dǎo)；要確保各項(xiàng)優(yōu)惠政策的覆蓋范圍和落實(shí)力度。通過政府和市場(chǎng)的有效結(jié)合，切實(shí)打通風(fēng)險(xiǎn)投資介入文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的各個(gè)環(huán)節(jié)。

（二）風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)內(nèi)部應(yīng)構(gòu)建多元化的風(fēng)險(xiǎn)投資體系

對(duì)于有資金實(shí)力并希望多元化發(fā)展的企業(yè)集團(tuán)，風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)是一種很有吸引力的擴(kuò)張方式。鼓勵(lì)民間興辦風(fēng)險(xiǎn)投資共同基金，既有助于集中社會(huì)閑散資金，發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)，又有利于社會(huì)資金的有效配置。允許一定比例的養(yǎng)老金和保險(xiǎn)金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資。這樣不僅可以滿足養(yǎng)老金和保險(xiǎn)金保值增值的要求，又可拓寬風(fēng)險(xiǎn)資金來源。積極引進(jìn)國外風(fēng)險(xiǎn)資金。國外風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)資金實(shí)力雄厚、投資經(jīng)驗(yàn)豐富，將是充足的資金源泉。探索建立有中國特色的公司制風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)、有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)及信托基金制的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，是發(fā)展我國風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)，拓寬我國中小企業(yè)融資渠道的重要組織形式。拓寬多元化的風(fēng)險(xiǎn)資本退出渠道也是多元化風(fēng)險(xiǎn)投資體系必備的要素。風(fēng)險(xiǎn)投資通過投資實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值后，必須尋找退出渠道，將收益變現(xiàn)并投入到下一個(gè)項(xiàng)目，如此循環(huán)往復(fù)，才能實(shí)現(xiàn)良性循環(huán)。實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本退出渠道和退出方式多元化，是保障風(fēng)險(xiǎn)投資良性循環(huán)的重要前提。因此，要大力發(fā)展創(chuàng)業(yè)板，支持文化企業(yè)上市。我國創(chuàng)業(yè)板才剛剛設(shè)立，還是個(gè)新生事物，要成長(zhǎng)為類似美國納斯達(dá)克市場(chǎng)的成熟創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，成為風(fēng)險(xiǎn)投資和中小型文化企業(yè)有效對(duì)接的高效平臺(tái)，還需要市場(chǎng)各方主體的共同努力。目前，全國共有140多個(gè)地方性產(chǎn)權(quán)交易所，彼此孤立，未形成適應(yīng)市場(chǎng)需要的全國易平臺(tái)，產(chǎn)權(quán)流動(dòng)范圍受到很多限制。因此，有必要建立全國統(tǒng)一的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，淡化行政區(qū)劃色彩，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本的合理流動(dòng)和資源的有效配置。此外還應(yīng)發(fā)展柜臺(tái)交易市場(chǎng)。柜臺(tái)交易雖然很難形成統(tǒng)一的價(jià)格，且交易者的詢價(jià)和談判成本較高，市場(chǎng)效率相對(duì)較低，但十分靈活，既沒有上市標(biāo)準(zhǔn)，也不需要嚴(yán)格的交易監(jiān)管，仍是一種比較適合中國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展?fàn)顩r的產(chǎn)權(quán)交易方式。加快建立多層次資本市場(chǎng)，建立正常的風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制。目前我國因公司上市條件苛刻，使文化企業(yè)上市難度較大，不利于風(fēng)險(xiǎn)資本的流動(dòng)和再投資。因此，適當(dāng)放寬高新技術(shù)企業(yè)上市條件或建立第二股票市場(chǎng)是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資和發(fā)展創(chuàng)業(yè)基金的重要條件。

（三）文化企業(yè)應(yīng)聯(lián)合社會(huì)力量，催生相應(yīng)的法律法規(guī)，推動(dòng)建立風(fēng)險(xiǎn)中介機(jī)制

篇(7)

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)機(jī)制問題對(duì)策

一、風(fēng)險(xiǎn)投資的概念

風(fēng)險(xiǎn)投資是指由風(fēng)險(xiǎn)投資者提供風(fēng)險(xiǎn)資本,風(fēng)險(xiǎn)投資公司以風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)為投資對(duì)象進(jìn)行投資、管理、運(yùn)作的一種融資過程與方式。風(fēng)險(xiǎn)投資是高科技產(chǎn)業(yè)的助推劑,它在高科技產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵時(shí)刻切入,填補(bǔ)了高科技產(chǎn)業(yè)化過程中,研究與開發(fā)階段的政府撥款或企業(yè)(個(gè)人)自籌與工業(yè)化大生產(chǎn)階段的銀行貸款之間的空白,使高科技產(chǎn)業(yè)化的各個(gè)環(huán)節(jié)由于有了資金的承諾而成為可能,在促進(jìn)高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展方面發(fā)揮了重要的作用,風(fēng)險(xiǎn)投資自產(chǎn)生開始就與高新技術(shù)企業(yè)密不可分,二者的融合是源于彼此的內(nèi)在需要、符合兩者本質(zhì)特性的自然結(jié)合,也正是這種互利的融合決定了兩者之間的作用關(guān)系不僅僅是單向的,而是一種雙贏的關(guān)系,所以完善和發(fā)展我國風(fēng)險(xiǎn)投資非常重要。

二、我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制存在的問題

1.法律法規(guī)體系不健全

我國目前缺乏專門以風(fēng)險(xiǎn)投資為調(diào)節(jié)對(duì)象的法律法規(guī),風(fēng)險(xiǎn)投資處于一種法律保護(hù)相對(duì)薄弱的境地。與風(fēng)險(xiǎn)投資密切相關(guān)的《公司法》存在一些不利于建立風(fēng)險(xiǎn)投資體系的條款。如最新的《公司法》第143條規(guī)定,公司不得收購本公司股票,但為減少公司資本而注銷股權(quán)或者與持有本公司股票的其他公司合并時(shí)除外等等。這一規(guī)定在很大程度上限制了國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資公司以股權(quán)回購方式退出資本。

2.缺乏適宜的文化環(huán)境

風(fēng)險(xiǎn)投資主要用于高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)及其新產(chǎn)品開發(fā),由其投資對(duì)象決定風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)性,需要投資者具有冒險(xiǎn)精神,但我國長(zhǎng)期的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制及其所形成的慣性思維,阻礙了一個(gè)適合風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的文化環(huán)境的形成,從一般意義上的文化分析,不適宜性表現(xiàn)在以下方面:一是傳統(tǒng)文化中誠信觀念的淡薄和企業(yè)道德的缺乏,對(duì)社會(huì)的各個(gè)層面都產(chǎn)生直接的影響,導(dǎo)致市場(chǎng)的嚴(yán)重失序;二是由于長(zhǎng)期的計(jì)劃安排方式,使許多科技人員產(chǎn)生了安于現(xiàn)狀、依賴國家的思想,缺乏用于冒風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)業(yè)精神;三是在國家創(chuàng)新體系的各個(gè)組成部分中,普遍存在著論資排輩、講關(guān)系講人情的現(xiàn)象,沒有真正形成“以人為本”的文化氣氛。

3.風(fēng)險(xiǎn)投資方面的優(yōu)秀人才匱乏

現(xiàn)行從事風(fēng)險(xiǎn)投資的人才隊(duì)伍,多為技術(shù)干部轉(zhuǎn)業(yè),他們雖具有技術(shù)專業(yè)知識(shí),但缺乏金融知識(shí),也缺經(jīng)營管理和開拓市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)。而新引進(jìn)的人才,雖有現(xiàn)代科技知識(shí)、金融知識(shí),但對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的基本過程沒有實(shí)踐經(jīng)驗(yàn),對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程也沒有親身的經(jīng)歷,往往以一般項(xiàng)目投資理論來指導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作,容易忽略風(fēng)險(xiǎn)控制而導(dǎo)致投資戰(zhàn)略的失誤。風(fēng)險(xiǎn)投資退出是一個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)工作,專業(yè)人才的缺乏將導(dǎo)致不合理的退出行為發(fā)生,最終影響到退出和價(jià)值增值的實(shí)現(xiàn)。

4.風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制不暢,各種退出方式所占比例不合理

中國風(fēng)險(xiǎn)投資研究院調(diào)查報(bào)告中指出,受金融危機(jī)影響和對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂,2008年全球股市暴跌,部分股市創(chuàng)下歷史最大年度跌幅,市值大幅縮水,投資者蒙受慘重?fù)p失。股市的持續(xù)低迷,使資本市場(chǎng)的融資功能大減,新股發(fā)行頻率降低直至停滯。我國風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式主要以股權(quán)轉(zhuǎn)讓為主,而其他退出方式僅占很少比例,各種退出方式不合理。

三、促進(jìn)我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的策略

1.拓寬資金來源,實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)投資主體多元化

我國應(yīng)拓寬資金來源,實(shí)行投資主體多元化。政府應(yīng)逐漸淡出投資人的角色,鼓勵(lì)更多的民營和個(gè)人資本參與到投資中,以規(guī)范市場(chǎng)運(yùn)作。除了借鑒國外發(fā)展產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)驗(yàn),在控制金融風(fēng)險(xiǎn)的前提下,使從事養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金、住房基金等民間資本的這些機(jī)構(gòu)、投資者以及一些具有良好市場(chǎng)業(yè)績(jī)的上市公司作為戰(zhàn)略投資者來介入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域,將為我國風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供良好的直接融資來源與渠道,促進(jìn)我國風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。

2.建立符合我國國情的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制

由于風(fēng)險(xiǎn)資本存在著周期性特征,因此能否有效地兌現(xiàn)資本收益,即將其所投的資金由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資金形態(tài)即變現(xiàn)就成為一個(gè)重要的問題。為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本的順利循環(huán)以及增量風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入,就必須考慮建立起有效的風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制。我國風(fēng)險(xiǎn)投資最現(xiàn)實(shí)可能的退出方式為企業(yè)購并,其他幾種較為現(xiàn)實(shí)可能的退出方式依次為創(chuàng)業(yè)板交易、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)回購和買殼上市。

3.優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)投資的投資環(huán)境,加快制定有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資的法令法規(guī)

建立規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)營機(jī)制的法律制度,發(fā)達(dá)國家的成功經(jīng)驗(yàn)表明,立法和監(jiān)督是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資健康發(fā)展的保障。風(fēng)險(xiǎn)投資是為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供創(chuàng)業(yè)資本,通過管理上的參與將科技成果“孵化”為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的特殊投資,它不同于任何形式的傳統(tǒng)投資。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種法制化的市場(chǎng)行為,必須有完善的法律法規(guī)。因此,嚴(yán)格規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)營機(jī)制,是保證我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)健康發(fā)展的必要措施。

4.加快風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)及項(xiàng)目評(píng)估機(jī)構(gòu)的發(fā)展

風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)是運(yùn)用各種金融工具為籌集者和投資者服務(wù)的專業(yè)性機(jī)構(gòu),包括會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資顧問、資信評(píng)估機(jī)構(gòu)、技術(shù)信息咨詢機(jī)構(gòu)、專業(yè)市場(chǎng)調(diào)查機(jī)構(gòu)等專業(yè)機(jī)構(gòu)。建立具有高度權(quán)威性的投資項(xiàng)目評(píng)估專門機(jī)構(gòu),由有經(jīng)驗(yàn)的評(píng)估專家對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)行評(píng)估等專業(yè)服務(wù),以指導(dǎo)投資者進(jìn)行有效的投資。

總之,隨著中國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的日益緊密結(jié)合,風(fēng)險(xiǎn)投資也越來越顯著地發(fā)揮出對(duì)中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)作用,我們應(yīng)借鑒發(fā)達(dá)國家先進(jìn)經(jīng)驗(yàn),盡快完善法律、法規(guī)及制度建設(shè),采取政策鼓勵(lì),發(fā)揮政府引導(dǎo)作用,開拓風(fēng)險(xiǎn)投資資本來源,引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資人才,提供最佳退出渠道及加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制建設(shè)等措施,積極促進(jìn)我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的健康發(fā)展,使風(fēng)險(xiǎn)投資更快的推動(dòng)我國的科研成果商品化、技術(shù)產(chǎn)業(yè)化和高科技企業(yè)的成長(zhǎng)和發(fā)展。

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